De maat lijkt vol voor aandeelhouders van JET. In het afgelopen jaar zagen zij ruim 70 procent van de waarde van hun belegging in rook opgaan.

Het belooft dan ook een zwaarbeladen aandeelhoudersvergadering te worden op 4 mei. Wat ging er allemaal fout bij JET in de laatste jaren, en hoe heeft het ooit zo ver kunnen komen? Vijf misrekeningen van JET onder de loep.

1. Overname Just Eat: miscalculatie investeringen
JET (destijds Takeaway) nam in 2019 voor ruim 7 miljard euro de Britse branchegenoot Just Eat over. Met de samenvoeging wilde Takeaway met de Britse branchegenoot Just Eat zijn bezorgdienst Scoober uitbreiden naar het Verenigd Koninkrijk.

Volgens JET-topman Jitse Groen zouden de investeringen in een eigen logistiek netwerk in het Verenigd Koninkrijk jaarlijks enkele tientallen miljoenen euro's vergen. Het plan was “selectief bezorgdiensten te introduceren in stedelijke gebieden”.

Lees meer: VEB - Biedingsstrijd om Just Eat nadert beslissende fase

Destijds meldde ook techinvesteerder Prosus zich met een concurrerend overnamebod voor Just Eat. Volgens Groen was het bod van Prosus “opportunistisch” en zelfs “bespottelijk”. Volgens Prosus onderschatte Takeaway de kosten van een samengaan met Just Eat, waardoor een laag bod in contanten gerechtvaardigd zou zijn. Prosus-ceo Bob van Dijk waarschuwde dat er honderden miljoenen euro’s geïnvesteerd moesten worden.

JET won uiteindelijk de overnamestrijd om Just Eat. Maar nu, ruim twee jaar later, blijkt dat de werkelijke investeringen daadwerkelijk enkele honderden miljoenen euro’s per jaar bedragen. Het is een stevige misrekening.

2. Overname Grubhub: te snel en te duur
Kort na de overname van Just Eat bracht JET ook een overnamebod uit op de Amerikaanse branchegenoot Grubhub. De Grubhub-aandeelhouders kregen 30 procent in de nieuwe combinatie. Dat betekende een transactiewaarde van ruim zeven miljard dollar (6,4 miljard euro).

Waar aandeelhouders de fusie met Just Eat nog met applaus begroetten, was de ontvangst voor de fusieplannen met Grubhub een stuk minder enthousiast. Met de overname van Grubhub betrad JET de enorm concurrerende Amerikaanse maaltijdbezorgmarkt. JET sloeg toe op een moment dat Grubhub kwakkelde omdat het marktaandeel verloor aan spelers als UberEats en DoorDash die vol inzetten op groei. Maar zowel topman Groen van JET als Maloney van Grubhub had de rotsvaste overtuiging dat de concurrentie geen lang leven was gegund. In hun ogen zouden die partijen megaverliezen boeken omdat zij zwaar leunden op het kostbare model van eigen bezorging.

Destijds liet JET op vragen van analisten weten dat de voornaamste reden voor de deal meer schaal en vooral kruisfinanciering was. “Een omvangrijk maaltijdbezorgbedrijf met een positief bruto bedrijfsresultaat (ebitda) kan kiezen waar in de wereld het de strijd aangaat” aldus Groen.

Zie ook: VEB - Just Eat Takeaway wil goedkeuring aandeelhouders voor volgende miljardenovername

Vooral de snelheid waarmee een deal tot stand kwam riep vragen op. Toen Uber zich begin juni 2020 terugtrok uit de onderhandelingen voelde JET zich gedwongen snel te schakelen.

Een grote overname kwam ongelegen. Ruim een maand eerder gaf de Britse toezichthouder nog haar fiat voor de vorige grote prooi met een transactiewaarde van zeven miljard euro (Just Eat). Het verteren van die prooi – bijvoorbeeld de IT-migratie van platforms – was net begonnen.

“Helaas is dit het enige moment dat de transactie sense maakt” aldus Groen destijds. “Het zou denk ik een slecht idee zijn om Matt (Maloney, red.) te vragen twee jaar te wachten en dan de transactie later doen. Dat is gewoon niet hoe het werkt. “

Het zou JET minder dan drie weken hebben gekost om het bod in aandelen van 7,3 miljard dollar (6,4 miljard euro) in elkaar te draaien. In de zakenkrant Financial Times gaf Maloney aan “nog nooit een M&A team zo snel te hebben zien handelen”. Na de overname bleef Maloney namens JET verantwoordelijk voor de Noord-Amerikaanse activiteiten van het voormalige Grubhub.

Maar nauwelijks een jaar nadat JET-aandeelhouders instemden (oktober 2020) met de overname van Grubhub stapte Maloney alweer op, met een royale vertrekregeling. De Amerikaan zou ‘andere mogelijkheden’ willen verkennen, maar door afkalvend vertrouwen van aandeelhouders in de prestaties van Grubhub was het volgens sommige beleggers slechts een kwestie van tijd voordat Maloney zou vertrekken.

Vorige week zei Groen bij de presentatie van de eerstekwartaalcijfers open te staan voor een volledige verkoop van Grubhub. Met het oog op de gedaalde koers van JET en sectorgenoten als het Amerikaanse DoorDash zal een verkoop een stuk minder opleveren dan de geboden 6,4 miljard euro. Het is wat voorbarig, maar het aantal overnames van Nederlandse bedrijven in Amerika waarbij meer aandeelhouderswaarde werd vernietigd is waarschijnlijk op één hand te tellen.

3. Zelf bezorgen: opeens wel rendabel
JET en Grubhub zijn van origine marktplaatsen voor maaltijdbestellingen. In dit model is het bedrijf alleen een schakel tussen restaurant en klant. Onder druk van spelers die wel zelf bezorgen, denk aan UberEats en Deliveroo, is JET opgeschoven naar een zogenoemd hybride model.

Via de eigen website en apps kunnen consumenten hun pizza of pasta bestellen, maar JET neemt ook steeds meer de bezorging van maaltijden zelf ter hand. JET-baas Groen heeft in het verleden veelvuldig aangegeven dat eigen bezorging, in tegenstelling tot in de Verenigde Staten en Canada, niet winstgevend zal worden in continentaal Europa.

Van die stellige overtuiging is weinig meer over. Bij de laatste halfjaarcijfers gaf Groen aan dat door onder andere schaalgrootte en hogere bezorgfees eigen bezorging op de middellange termijn wel winstgevend zou kunnen worden.

Lees meer: VEB - Oplopende verliezen Just Eat Takeaway zorgen voor onrust onder aandeelhouders

JET blijft investeren in fietsen, werknemers en marketing om de bezorgactiviteiten verder uit te rollen. Hiermee hoopt het bedrijf te voorkomen dat andere maaltijdbezorgers het idee postvatten om een eigen bezorgoffensief te starten in de (lucratieve) markten waar JET actief is.

Dit gaat echter gepaard met enorme verliezen, die vorig jaar naar schatting van de VEB bijna een miljard euro bedroegen (ebitda, excl. Grubhub). Of de aanpak succesvol zal zijn, moet nog blijken. In ieder geval heeft de door Groen gemaakte haakse bocht alleen maar meer bijgedragen aan een afbrokkelend vertrouwen en wegzakkende beurskoers.

4. En dat geldt ook voor boodschappen
De draai bij de logistieke activiteiten zagen beleggers ook bij het bezorgen van boodschappen. JET bleef lange tijd weg van het bezorgen van boodschappen, volgens Groen omdat de marges laag zijn en er geen synergie is tussen een pak melk en sushi. Een klant die op zoek is naar sushi gaat niet ineens een pak melk bestellen, zo was zijn theorie.

Iets meer dan een jaar na deze uitspraken kondigde JET tijdens de investeerdersdag in oktober 2021 aan juist groot in boodschappen te willen worden. Het bezorgen van boodschappen zou het logistieke netwerk van JET efficiënter maken, want klanten laten boodschappen op andere tijdstippen bezorgen dan hun lunch of avondeten.

In Europa werkt JET sinds kort samen met grote supermarktketens als Albert Heijn, Asda, Carrefour, Casino en Spar. Met het bezorgen van boodschappen zal JET moeten concurreren met flitsbezorgers als Gorillas, Flink, Getir en Zapp. Ze realiseren allemaal gigantische verliezen.

Het valt op dat Groen, die zich toch laat voorstaan op zijn sterke visie op de maaltijdbezorgmarkt, te vaak naar aanleiding van bewegingen van de concurrentie reageert, in plaats van proactief handelt.

5. Boekje steeds geslotener
Wat beleggers ook niet waarderen is de steeds verder afgenomen openheid in de cijferrapportage van JET. JET rapporteert sinds vorig kwartaal bijvoorbeeld niet langer de uitsplitsing van de bestellingen tussen marktplaats- en bezorgorders.

Dat is problematisch omdat de marktplaats- en bezorgorders een aanzienlijk afwijkende winstgevendheid (in jargon unit economics) hebben. Twee jaar geleden stopte JET al met de rapportage van de brutowinst per land, waardoor het inzicht in de winstgevendheid van marktplaats- en bezorgorders afnam en nu worden er dus helemaal geen segmentgegevens meer gedeeld met beleggers.

De combinatie van strategische ommezwaaien, ongelukkige uitspraken van ceo Groen en steeds minder inzicht in de financiële resultaten is ongelukkig. De extreme lage waardering van het aandeel valt zo goed te verklaren.