1: Waarom doet Prosus nu een bod op Just Eat Takeaway?
Na de coronapiek zat JET de afgelopen jaren vooral in zwaar weer. Het concern had zich verslikt in een paar dure overnames, met name de overname van het Amerikaanse Grubhub bleek geen succes. Momenteel zit de maaltijdbezorger midden in een afslankoperatie om winstgevender te worden.

Aan het begin van dit jaar nam JET met een fors verlies afscheid van Grubhub. De Amerikaanse maaltijdbezorger werd in januari voor zo’n 600 miljoen euro verkocht, terwijl JET in 2021 voor de aankoop nog 6,4 miljard euro had afgerekend. Ook werd medio 2024 besloten om de activiteiten in Frankrijk te staken. Dit alles om efficiënter en winstgevender te worden. Naar alle waarschijnlijkheid stond JET al langer op de radar van Prosus, maar is het bedrijf na deze twee schoon schip-operaties een stuk aantrekkelijker geworden.

De nieuwe ceo van Prosus, Fabricio Bloisi, was eerder verantwoordelijk voor de Braziliaanse maaltijdbezorger iFood, waarin JET jarenlang een belang had van zo’n 30 procent. Dit belang werd in 2022 door JET verkocht aan Prosus en Bloisi en Groen spraken elkaar nog regelmatig over de ontwikkelingen in de sector. Die gesprekken hebben zich nu vertaald in een overnamebod.

Mogelijk was de persoonlijke relatie tussen Bloisi’s voorganger Bob van Dijk en Jitse Groen wat minder optimaal om een overname te faciliteren. Van Dijk en Groen hebben naar verluidt een vrij hard spel gespeeld rondom de overname van Just Eat, waarbij JET (toen nog onder de naam Takeaway.com) uiteindelijk de Britse maaltijdbezorger wist te bemachtigen.

Er werd al langer gespeculeerd over een potentiële overname door Prosus, dat eerder al had laten weten dat het deals in Europa overwoog. Daarmee gaf de investeringsmaatschappij wel een opmerkelijk signaal af. Normaliter richt het bedrijf zich vooral op opkomende markten.

2: Wat zijn de plannen van Prosus met Just Eat Takeaway?
Met belangen in het Braziliaanse iFood (100 procent) en het Indiase Swiggy (25 procent) is Prosus al actief op het gebied van maaltijdbezorging buiten Europa. Met de aangekondigde overname wil Prosus van JET een ‘Europees kampioen’ op het gebied van maaltijdbezorging maken. Volgens de transactie-rationale moet met name het ‘zeer effectieve’ groeimodel van iFood als blauwdruk fungeren om de groei van JET verder aan te zwengelen.

Ook heeft Prosus een belang van 28 procent in de Duitse maaltijdbezorger Delivery Hero. Er is in bijvoorbeeld Spanje en Italië wat overlap in de activiteiten van JET en die van Delivery Hero. Door deze activiteiten samen te voegen, wordt het mogelijk om efficiënter te bezorgen en daarmee de moeilijke business in deze landen wellicht wat winstgevender te maken. Uiteraard is het wel de vraag wat de betreffende mededingingsautoriteiten hiervan vinden.

Platgeslagen: er lijkt vooral sprake van een financiële transactie, waarmee Prosus zich direct stevig vestigt binnen de maaltijdbezorging in Europa.

3: Is het bod van Prosus een eerlijke prijs?
Ondanks de premie van 63 procent boven de slotkoers van vrijdag 21 februari, is 20,30 euro per aandeel geen overduidelijk knock-out bod.

JET werd op de beurs structureel lager gewaardeerd dan beursgenoteerde concurrenten. Dat had onder andere te maken met een grillige Jitse Groen, die regelmatig zijn strategie aanpaste. Daarmee werd het voor beleggers niet duidelijk wat nu de richting was van het bedrijf. Ook viel de groei van JET tegen, en hetzelfde gold eigenlijk voor de gehele bezorgsector.  JET verwacht nu dat de bruto-omzet jaarlijks tussen de 4 en 8 procent zal groeien.

Ook in historisch perspectief is het voor beleggers geen aantrekkelijk bod. JET is in 2016 voor 23 euro naar de beurs gegaan. In 2020, tijdens de coronapiek, steeg het aandeel nog tot boven de 100 euro, wat destijds een totale beurswaarde van meer dan 17 miljard euro weerspiegelde. Nu, zo’n 4 jaar later, ligt er een bod van 4,1 miljard euro op tafel, oftewel 20,30 euro per aandeel.

Na ruim 8 jaar is de pijnlijke conclusie dan ook dat beleggers die vanaf het eerste uur zijn ingestapt, geld hebben verloren.

Koersontwikkeling JET – overnamebod in contrast met IPO en coronapiek

Bron: Bloomberg, analyse VEB.

Wanneer we het huidige bod afzetten tegen de waardering van de beursgenoteerde concurrenten van JET dan lijkt er ook niet direct sprake van een knock-out bod.

Inclusief overnamepremie en rekening houdend met de netto schuld positie van JET, is Prosus van plan zo’n 10,5 keer de toekomstige winst voor belastingen, rente en afschrijvingen te gaan betalen (de zogenaamde Ondernemingswaarde / EBITDA-multiple). Concurrenten worden zonder overnamepremie al tegen vergelijkbare of zelfs hogere waarderingen verhandeld op de beurs.

Overnamebod lijkt laag in perspectief van waarderingen van concurrenten

Bron: Bloomberg, analyse VEB

De multiples van Delivery Hero en Deliveroo liggen redelijk in de buurt van het overnamebod, maar zijn exclusief een ingeprijsde overnamepremie die wel in de multiple van JET zit verwerkt. Over het algemeen zijn overnamepremies van zo’n 30 procent geen uitzondering wanneer prooien van de beurs worden gehaald.

Wanneer we de gemiddelde multiple van Deliveroo en Delivery Hero aanhouden (zo’n 11,5 keer de verwachte EBITDA over 2025) en een overnamepremie van 30 procent toepassen, dan zou het aandeel JET ten minste 27 euro waard moeten zijn.

4: Is dit een gelopen race, of kunnen er nog tegenbiedingen komen?
Het is uiteraard altijd gissen, maar nu JET zo openlijk in de etalage staat, is het niet ondenkbaar dat ook andere kopers zich zullen melden. Voor beleggers was het lange tijd ook een groot vraagteken of JET überhaupt openstond voor een overname, tot vandaag dus. DoorDash en Uber zouden in ieder geval bij de geïnteresseerde partijen kunnen horen.

Beide partijen zijn op de beurs veel hoger gewaardeerd (beurswaarde DoorDash: 80 miljard euro, Uber: 158 miljard euro) en zouden JET wat dat betreft makkelijk kunnen opslokken. Zo is DoorDash al via maaltijdbezorger Wolt actief op de Duitse markt en met een overname van JET zou Doordash daar in één klap de grootste speler kunnen worden. Ook zou Doordash z’n posities in Australië en Canada mooi kunnen versterken middels een overname.

In het persbericht is te lezen dat een alternatief bod minimaal 10 procent hoger moet liggen dan het huidige bod. Mocht er een tegenbod komen, dan heeft Prosus het recht om dat bod weer te evenaren. Als de overname van Prosus toch van de baan wordt geschoven, is JET de investeringsmaatschappij direct een annuleringsboete van 41 miljoen euro verschuldigd.

5: Wat moet ik verder weten als belegger?
Prosus is van plan 100 procent van de aandelen over te nemen en wil de prijs van 4,1 miljard euro volledig uit eigen zak betalen. Mocht de transactie doorgang vinden, dan zal JET van de beurs verdwijnen en kunnen beleggers (als het huidige bod niet wordt aangepast) 20,30 euro per aandeel tegemoetzien. De afrekening hiervan zou tegen het einde van het jaar moeten plaatsvinden.

Dan moet in totaliteit wel 95 procent van het aandelenkapitaal zich aanmelden. Maar in het persbericht is ook te lezen dat bieder Prosus zelf kan besluiten de drempel voor gestandsdoening te verlagen tot 67 procent. Vervolgens is niet uit te sluiten dat het dan de juridische trukendoos zal opentrekken om de (opstandige) minderheid uit te roken.
Topman Groen en enkele medebestuurders hebben hun aandelen in ieder geval al wel aangemeld voor het huidige bod en zijn goed voor een belang van zo’n 8,1 procent.

Groen heeft verder uit-onderhandeld dat hij na de overname als ceo aan het roer kan blijven staan. Het complete managementteam van de maaltijdbezorger mag ook blijven zitten. Verder gaat Prosus de aankomende 2 jaar niet tornen aan de strategie van JET en blijft het hoofdkantoor in Amsterdam staan. Tot slot zijn er nog twee commissarissen die hun rol als onafhankelijke toezichthouder na de overname mogen doorzetten om alles in juiste banen te leiden.

Mogelijk hebben deze eisen wat onderhandelingsruimte gekost waardoor het bod lager uitviel.

Veel beleggers zullen hopen dat DoorDash of Uber zich gaat mengen in dit overnamespel en dat er een biedingsstrijd losbarst. In het aandeel is op dit vlak vooralsnog weinig fantasie ingeprijsd. In de namiddag van 24 februari handelt het aandeel op iets meer dan 19 euro, 6 procent onder het bod.