Fysiek winkelen en lockdowns waren in coronatijd een lastige combinatie. De afgelopen anderhalf jaar ondervond winkelbelegger Vastned dat aan den lijve.

Nogal wat huurders mochten hun huur later betalen of kregen zelfs de volledige huur kwijtgescholden.

Maar langzaamaan zijn er weer wat groene scheuten te lezen in de laatste cijferupdate van het bedrijf. Drie plussen en minnen uit de laatste kwartaalcijfers. 

Plusje 1: Winstverwachting omhoog
Nu weer meer mensen de winkels van Vastned weten te vinden en de huurinkomsten stijgen, is het bedrijf positiever gestemd over de winstverwachting voor het lopende jaar. Bestuursvoorzitter Reinier Walta verhoogt de onderkant van de eerdere verwachting voor het directe resultaat, die hij in augustus uitsprak, met vijf eurocent. Vastned rekent nu op een direct resultaat in de bandbreedte van 1,85 tot 1,90 euro per aandeel.

Een achterliggende reden voor de optimistischere prognose is de gestegen bezettingsgraad. De leegstand bedraagt op dit moment 2,4 procent. Ter vergelijking: aan het einde van het eerste kwartaal stond nog 4,8 procent van de winkelruimte te huur.

De vastgoedbelegger maakte begin dit jaar bekend zich meer te willen gaan richten op panden voor gemengd gebruik. Dat moet leiden tot een verdere stijging van het directe resultaat. In plaats van alleen maar winkels wil Vastned bijvoorbeeld boven die winkels woningen of kantoren creëren.

Vastned, dat ongeveer 1,5 miljard euro aan vastgoed beheert in Nederland, Frankrijk, België en Spanje, ervoer door corona de achilleshiel van zijn oude verdienmodel. De magie van losse winkelpanden in populaire binnensteden met veel winkelend publiek werkte niet in een pandemie. Het bedrijf leunde te veel op modewinkels en toerisme.

Om panden geschikt te maken voor wonen en werken zijn de komende jaren miljoeneninvesteringen nodig. Een update van deze plannen kwam er niet bij de tussentijdse cijferupdate eerder deze week. De kosten van de ombouwoperaties moeten worden terugverdiend met hogere huren.

Plusje 2: Afboekingen beperkt en verkopen boven boekwaarde
De lichte verhoging van de prognose voor het directe resultaat is een kleine meevaller, maar het rendement voor beleggers valt of staat met de waardering van de vastgoedportefeuille. Al ruim voor de coronapandemie wogen afboekingen op de boekwaarde van het vastgoed zwaar op het resultaat van Vastned.

Sinds de tweede helft van 2018 boekt Vastned voortdurend af op zijn winkels. Ook afgelopen kwartaal becijferen de taxateurs een reële waarde die lager is dan het bedrag dat is opgenomen in de boeken. De afwaardering bedroeg over het eerste halfjaar van 2021 nog maar 1,9 procent, ondanks de lockdowns. De iets gestabiliseerde waarde van de panden wordt gesteund door de dagelijkse gang van zaken. Beter gezegd: de verkopen die Vastned doet.

Winkels die het bedrijf niet meer wil hebben, verkoopt Walta de laatste tijd per saldo boven de laatst getaxeerde waarde die in de boeken staat. De eerste negen maanden van dit jaar gingen elf panden met een positief verkoopresultaat (opbrengst ten opzichte van boekwaarde) over naar een andere eigenaar. Daar past wel een kanttekening bij: in een eerdere fase was al (meermaals) op diezelfde panden afgewaardeerd.

Plusje 3: Bezetting in de lift en meer huur binnen
De kelderende bezettingsgraad begin dit jaar was voor veel winkelvastgoedbedrijven een probleem. Bij Vastned viel het nog mee. Op de piek zocht het bedrijf voor 4,8 procent van zijn winkels een huurder. De afgelopen kwartalen is de leegstand flink weggewerkt, naar 2,4 procent. Dit percentage ligt bijna op pre-coronaniveau.

Tegelijkertijd wist Vastned ook meer huur te innen. Tijdens de lockdowns factureerde het bedrijf wel door aan zijn huurders, maar mochten zij later betalen of kregen zelfs een deel kwijtgescholden. In het eerste kwartaal van dit jaar kwam daardoor maar 84 procent van de gefactureerde huur binnen. Over het net afgesloten derde kwartaal was dat al opgelopen naar 94 procent.

Ook krijgt Vastned de huren waarvoor het de betalingstermijn verruimde langzaam alsnog binnen. Op dit moment wacht het nog op betaling van een kleine 2,5 miljoen euro aan huurpenningen, tegen bijvoorbeeld bijna vier miljoen aan openstaande rekeningen aan het einde van het eerste kwartaal van dit jaar.

Minnetje 1: Nieuwe contracten hebben lagere huur
Dat het na een zware periode moeilijk terugkomen is, is ook aan de laatste cijfers terug te lezen. Het vinden van nieuwe huurders die tegen – voor Vastned – gunstige voorwaarden in panden willen trekken, is een lastige exercitie. Zo slaagde Vastned er weliswaar in de bezettingsgraad te verbeteren, maar die nieuwe huurcontracten worden tegen lagere huurprijzen afgesloten. Dit is een indicatie van de toegenomen onderhandelingsmacht van huurders.

Over de eerste negen maanden van het jaar, kwam de huur voor nieuw afgesloten contracten ruim drie procent lager uit dan de oude verhuurprijs. Toch stabiliseert deze neerwaartse trend iets, want over heel 2020 was sprake van een huurdaling van 4,3 procent.

In het laatste kwartaal werden voor 70 winkelruimtes nieuwe contracten gesloten met een jaarlijkse huur van in totaal 8,6 miljoen euro. Dat is ongeveer 12 procent van de jaarlijkse huurinkomsten.

In totaal is nu ongeveer een kwart van het vastgoed tegen deze lagere prijzen verhuurd dan voor de crisis. Maar omdat de contracten langjarig zijn, kan het effect dus nog wel even na-ijlen.

Minnetje 2: Na corona komt inflatierisico
Ondanks de licht stabiliserende afwaarderingen op het vastgoed, is Vastned er nog niet. Vanwege de recent opgelopen inflatie nemen de risico’s voor het vastgoed namelijk ook toe. Een structureel hogere geldontwaarding heeft een negatief effect op de waarde van de portefeuille.

Dat komt doordat het vereist rendement op vastgoed, de zogenoemde yield, nu laag is. In Amsterdam betalen winkeliers ongeveer 3,8 procent van de waarde van het pand aan huur, terwijl dat bijvoorbeeld in Gent 5,2 procent is. In andere woorden: het duurt 20 tot 26 jaar voordat de aanschaf is terugverdiend bij gelijkblijvende huren. Dan worden kosten voor onderhoud en WOZ-belasting nog niet eens meegenomen.

Als de inflatie(verwachting) stijgt, is aannemelijk dat beleggers hun rendementseis (yield) ook zullen ophogen. Door een hogere yield daalt de waarde van toekomstige huren teruggerekend naar vandaag, lees: een lagere waarde van het vastgoed.

Vastned heeft de impact van zo’n yield-verandering weergegeven in het jaarverslag. Een kwart procentpunt toename van de yield over de hele portfolio, heeft een negatieve impact van zo’n 78 miljoen euro. Dat dit effect zo sterk is, komt ook door de leningen waarmee het vastgoed is gefinancierd. Deze fungeren als een hefboom, doordat hetzelfde bedrag moet worden terugbetaald ongeacht de waarde van de panden. In goede tijden verhoogt dit het rendement voor de aandelenbelegger, maar als het tegenzit werkt dit tegen hem.

De belegger heeft oog voor deze risico’s. Op de beurs handelt Vastned onder de boekwaarde. Beleggers houden er ondanks de reeks van afwaarderingen rekening mee dat het vastgoed nog tussen de 15 en 20 procent in waarde zal dalen.

Minnetje 3: Te klein voor beursnotering
Voor vastgoedfondsen van beperkte omvang zoals Vastned, zijn de jaarlijkse vaste kosten een niet te onderschatten nadeel. Bij Vastned bedroegen de algemene kosten – denk aan personeel op het hoofdkantoor en adviseurskosten – over het jaar 2020 ruim 7,4 miljoen euro.

Op de totale jaarhuur van circa 65 miljoen euro lekt dan toch meer dan 11 procent van de inkomsten weg. De beursnotering zou in 2019 een kostenpost met zich hebben meegebracht van 1,7 miljoen euro. Als deze kosten constant zijn gebleven zijn ze, afgezet tegen de algemene kosten, fors.