Vanuit de bulkchemie, via fijnchemie, naar enzymen, geur- en smaakstoffen, waar de winstmarges hoger liggen. Dat was het grote plan van DSM, met als sluitstuk de in mei vorig jaar afgeronde fusie met het Zwitserse geur- en smaakstoffenbedrijf Firmenich. Het grote idee was om een flinke stap omhoog te zetten in de waardeketen.

Maar dat was buiten de diervoedingtak gerekend, die binnen de gelederen bleef. Dat is altijd al een commodity business geweest, met grote afhankelijkheid van de vitamineprijzen. 

Het nieuwe DSM-Firmenich bestaat uit vier onderdelen. De divisies Perfumery & Beauty (P&B) en Taste, Texture & Health (TTH) presteerden het afgelopen jaar relatief goed. Dit zijn de lucratieve divisies van de voedings- en verzorgingsingrediënten, waar de marges hoog liggen en prijsstijgingen relatief eenvoudig kunnen worden doorgevoerd. Denk aan geurstoffen voor parfummerken als Paco Rabanne of smaakstoffen voor de yoghurtjes van Danone.

De andere twee divisies, Health, Nutrition & Care (HNC) en Animal Nutrition & Health (beide ingebracht door DSM in de fusiecombinatie), ondervinden echter veel last van lagere vitamineprijzen. Vooral het laatste onderdeel, de diervoedertak, kwakkelt en dat raakt de winst van DSM-Firmenich hard. In 2022 behaalde Animal Nutrition & Health (ANH) nog een operationele winst (ebitda) van 524 miljoen euro, in 2023 is daar nog slechts 128 miljoen euro van over.

De problemen bij de diervoerdertak duwen de groepswinst van DSM-Firmenich naar beneden; van 2,3 miljard euro in 2022 naar 1,8 miljard euro vorig jaar.

Het concern kondigde donderdag aan een afsplitsing van de tak te onderzoeken.

Oude diervoedertak DSM duwt groepswinst van de fusiecombinatie fors naar beneden

Bron: Kwartaalverslag DSM-Firmenich. Ebitda voor de vier divisies. Analistentaxaties Vara Research voor 2024. Bedragen in miljoenen euro’s.

Prijsnemer
Animal Nutrition & Health maakt vitamines en andere supplementen en mengt die vervolgens met voeding voor koeien, varkens en kippen. Analisten schatten in dat ruim 80 procent van de omzet van de diervoedertak afkomstig is van eenvoudige vitamines, waaronder A en E. Deze worden al langere tijd op grote schaal in voornamelijk China gemaakt.

Kort en wel wordt de prijs van (ingrediënten voor) mengvoer op de wereldmarkt bepaald. En de marges liggen hier nu eenmaal een stuk lager dan op bijvoorbeeld de verkoop van speciale enzymen aan Danone die ervoor zorgen dat er minder suikers nodig zijn in een bakje yoghurt.

En door allerlei externe omstandigheden stonden prijzen vorig jaar zwaar onder druk. BASF overspoelde de markt met goedkope vitamines en de vraag in China was zwak door angst voor de varkenspest en lage restaurantbezoeken na de corona-lockdowns. 

Speculatie verkoop
Door de tijd heen trof DSM-Firmenich allerhande maatregelen die volgens het bedrijf “de impact van de volatiliteit van de vitamineprijzen op de winst moesten verminderen”. Een vitaminefabriek in China sloot definitief haar deuren, het voorraadbeheer zou efficiënter worden en er werd een speciale vitaminedivisie binnen diervoeding gecreëerd. Deze ingrepen moesten ervoor zorgen dat DSM-Firmenich sneller kon inspelen op marktveranderingen.

Maar het voedde destijds ook de speculatie dat een verkoop van de diervoedertak aanstaande was. Met het bericht van donderdag haalt DSM-Firmenich daadwerkelijk de trekker over.

“We zijn van mening dat het volledige potentieel van de diervoerdertak het beste tot uiting kan komen in een andere eigendomsstructuur, waarbij alle mogelijke scheidingsopties in overweging zullen worden genomen”, aldus topman Dimitri de Vreeze. DSM-Firmenich verwacht dat de divisie in de loop van 2025 kan worden afgesplitst.

Verdere details wilde De Vreeze niet loslaten. Alle scenario’s lijken open te staan. Van een overname door private equity tot een strategische partij (denk aan concurrent BASF), of zelfs een beursgang. Het is lastig een waardering te plakken op het onderdeel, maar als de ebitda-winst weer groeit naar oude niveaus, praat je ook bij bescheiden waarderingsmultiples al snel over een opbrengst van enkele miljarden euro’s.

“Dit is een moeilijk moment”, gaf De Vreeze nog wel aan in het persbericht. “Maar we zijn ervan overtuigd dat een scheiding beter zal zijn voor beide bedrijven en hun werknemers, en uiteindelijk meer waarde genereert voor al onze stakeholders.” Beleggers lijken het daar roerend mee eens; het aandeel DSM-Firmenich sloot donderdag ruim 11 procent hoger op de Amsterdamse beurs.

Einddoel bereikt
Terwijl de aangekondigde afsplitsing alle aandacht trok, zouden beleggers bijna vergeten dat DSM-Firmenich ook nog de jaarcijfers publiceerde. Het ingrediëntenbedrijf heeft de eigen outlook (circa 1,8 miljard euro ebitda) voor 2023 nipt gehaald.

In het lopende boekjaar denkt DSM-Firmenich 200 miljoen euro aan extra operationele winst te realiseren door synergievoordelen en het transformatieproces bij de vitaminetak. Dat zou volgens het concern dan een ebitda van minimaal 1,9 miljard euro moeten opleveren. Het dieptepunt lijkt daarmee definitief gepasseerd.

Indien DSM-Firmenich de diervoedertak succesvol weet te verkopen, lijkt de transformatie voltooid. De onderdelen die overblijven boeken marges (ebitda) van circa 20 procent en zouden – volgens DSM-Firmenich zelf – de omzet jaarlijks moeten kunnen laten groeien met 5 tot 7 procent. Daarmee doet de combinatie niet langer onder voor spelers als het Duitse Symrise en het Zwitserse Givaudan, waar het altijd naar opkeek.

Voor aandeelhouders lijkt het toch een beetje ‘eerst zien dan geloven’. Ook na de forse koersstijging ligt de waardering van DSM-Firmenich (15 keer de dit jaar verwachte ebitda) onder die van Symrise (16) en Givaudan (24).