Bijna twee jaar gelden beloofde Wael Sawan bij zijn aantreden van het ‘geweldige bedrijf’ Shell ook een ‘geweldige investering’ te maken.  

Er was scepsis onder beleggers. Een olietanker draaien is niet eenvoudig. Maar het vertrouwen van Sawan en zijn financiële rechterhand Sinead Gorman groeit zienderogen. Donderdag, bij de derdekwartaalcijfers, zei het duo “opnieuw een set sterke resultaten” te hebben geleverd.  

Hoewel olie- en gasprijzen onder druk staan, viel de kwartaalwinst aanzienlijk hoger uit dan analisten hadden verwacht, vooral door hoge productie van vloeibaar gas (zie kader). Shell laat rivalen als BP en TotalEnergies achter zich. Analisten leken superlatieven tekort te komen bij het duiden van de prestaties.  

Bleeder 
Shell is onmiskenbaar op de goede weg. Sinds Sawans aantreden creëert het bedrijf structureel aandeelhouderswaarde. Het rendement op geïnvesteerde middelen (roi) - denk aan olie- en gasreserves, boorplatforms en servicestations – ligt ruimschoots boven het rendement dat kapitaalverschaffers minimaal willen zien (kostenvoet van kapitaal: circa 9 procent). In het derde kwartaal lag de roi op een kleine 13 procent.  

Maar wie dieper in de segmentrapportages duikt, ziet dat het adagium every business has its own bleeder ook op Shell van toepassing is. En dan zijn we niet zo flauw het over de duurzame energietak – denk aan wind, zon, waterstof, bio-kerosine of innovaties op het vlak van koolstofopslag – te hebben. Dat onderdeel is nog altijd niet (structureel) winstgevend, laat staan dat er al een fatsoenlijke roi wordt gerealiseerd. Het is iedereen duidelijk dat deze nieuwe loot aan de stam van Shell nog (vol) in de investeringsfase zit, en worstelt met het vinden van rendabele verdienmodellen.  

Waar het wel om gaat zijn de chemische activiteiten. Shell is hier al sinds de jaren 20 van de vorige eeuw actief toen het basischemicaliën ging ontwikkelen, voornamelijk als aanvulling op de olieraffinageactiviteiten.  

Tranendal 
Het leek eindelijk de goede kant op te gaan. In het tweede kwartaal kwam de aangepaste winst van de chemieactiviteiten na 8 kwartalen van verliezen net boven nul uit (50 miljoen dollar). Maar Shell waarschuwde enkele weken geleden al voor een ‘marginaal verlies’ in het derde kwartaal. Het blijkt nu te gaan om een min van circa 100 miljoen dollar. 

De chemiefabrieken van Shell verwerken olie tot plastics en andere materialen die in alledaagse producten zitten, zoals speelgoed, verf, medicijnen en schoonmaakmiddelen.  

Shell wijt het verlies in het derde kwartaal aan “een lagere bezetting en lagere prijzen” in vergelijking met een kwartaal eerder. De bezetting daalde van 80 procent in Q2 tot 76 procent in Q3. Oorzaak: gepland en ongepland onderhoud.  

Chemieparken van Shell waren verlieslatend in de afgelopen jaren  

Bron: kwartaalresultaten Shell. Bedragen in miljoenen dollars. 

Chemie is altijd een tak van sport geweest met dunne marges. Maar de combinatie van haperende economische groei in China en een volgens Sawan “ongekende golf van nieuw aanbod in de afgelopen drie jaar” zorgt ervoor dat fabrieken van Shell al tijden verlieslatend zijn.  

In de afgelopen jaren is er door concurrenten veel capaciteit bijgebouwd, onder meer in de VS, India en het Midden-Oosten. Daarmee is het lastig concurreren vanuit Moerdijk of Keulen.  

De wereldwijde (indicatieve) chemiemarge – ruwweg het verschil tussen de inkoopprijs van de energie en verkoopprijs van de plasticgrondstof – klimt uit een diep dal. Eind van het derde kwartaal stond de marge op 164 dollar per ton product. Op Shells beleggersdag (Capital Markets Day), in juni 2023, bleek dat een marge van rond de 200 dollar nodig is om een goede boterham te kunnen verdienen (midden bandbreedte 150 tot 250 dollar).   

Chemiemarges klimmen uit een diep dal, maar zijn in historisch perspectief nog laag 

Bron: kwartaalrapportages Shell. Indicatieve chemiemarge in dollars per ton product 

Beknot 
Wael Sawan moet omgaan met de uitdagingen van overcapaciteit. Bij de strategie-update halverwege vorig jaar liet hij weten het kapitaal dat naar de chemieactiviteiten vloeit, te willen “beknotten”.  

Geen groei dus, maar juist meer efficiëntie en rendement, was de boodschap. Dat valt te begrijpen. De chemietak ging tussen 2017 (circa 15 miljard dollar) en 2023 (ruim 26 miljard dollar) steeds meer (geïnvesteerd) kapitaal van de Shell-groep opslokken, terwijl winsten juist onder druk kwamen te staan. 

De matige prestaties bij chemie zijn al langer een punt van aandacht in discussies tussen het Shell-management en analisten. “Om eerlijk te zijn hadden we een aantal chemiefabrieken die waarde vernietigden”, aldus Sawan bij de eerstekwartaalcijfers in mei dit jaar. Hij gaf toen verder aan dat er “werk aan de winkel is in Europa”. Inmiddels is ingegrepen met efficiencyverbeteringen, kostenbesparingen en desinvesteringen in Europa, en staat een enorm – maar matig draaiend – chemiepark in Singapore in de etalage. 

Kinderziektes 
Het grootste probleemdossier lijkt Shells miljardeninvestering in een reusachtige fabriek in Pennsylvania, die grondstoffen produceert voor plastics. Dat het geïnvesteerde kapitaal van chemie in 2022 zijn hoogtepunt bereikte – ruim 28 miljard dollar – valt niet toevallig samen met de opening van die fabriek eind dat jaar. Er waren de nodige kinderziektes (storingen, milieuovertredingen en chemicaliënlekkages) en de fabriek draait nog altijd niet op volle toeren.  

“In Q1 dit jaar probeerden we de fabriek op gang te krijgen, Q2 ging over verbetering van de operationele kant en het laatste kwartaal lag de nadruk op betrouwbaarheid van de productie”, aldus cfo Gorman, die aangaf dat in de komende kwartalen de productie verder opgeschaald moet worden.  

Zelfs als Shell daarin slaagt, lijkt de doelstelling van 1 tot 1,5 miljard dollar ebitda voor deze fabriek nog heel ver weg. Daarvoor moeten vraag en aanbod meer in balans komen, en de marges in de chemiesector omhoog. Iets dat Shell niet in de hand heeft.  

Rendementen chemietak blijft voorlopig ondermaats 

Bron: jaarverslagen Shell. Bedragen in miljoenen dollars. Voor periode 2024-2027 is gerekend met analistentaxaties voor de aangepaste winst en het geïnvesteerd kapitaal is – in lijn met Shells strategie – gelijk gehouden aan het jaar 2023.  

In de laatste vijf jaar ligt de roi van Shells chemietak ruim onder de 9 procent die nodig is om aandeelhouderswaarde te creëren. Gerekend met de taxaties van analisten, komt het rendement daar in de komende jaren ook niet bij in de buurt (zie grafiek).  

Andere grootheden 
Dat er nog geen revolte onder aandeelhouders is uitgebroken over de povere prestaties bij de chemietak, is wel te verklaren: de olie- en gastak overtreft nu al enkele kwartalen op rij de verwachtingen.  

Die activiteiten hebben een roi van net geen 18 procent, maar dan wel op een kapitaalbasis van bijna 130 miljard dollar. Dat is bijna 60 procent van de totale post geïnvesteerd kapitaal van 228 miljard dollar.  

Het deel van Shells kapitaal dat naar chemie gaat is slechts circa 10 procent. Daardoor blijft de impact van de zwakke chemie-prestaties voor de hele groep beperkt. Bovendien houdt de hoge rentabiliteit bij olie en gas de zwakke prestaties van chemie uit het zicht. Cru gesteld: het is een afrondingsverschil voor heel Shell. 

Bij Shell kunnen de verhoudingen het beeld vertroebelen. Hoewel de 25 miljard dollar van de chemietak op het totale geïnvesteerde kapitaal van het bedrijf relatief beperkt is, gaat het nog altijd om een groot bedrag dat niet rendeert. Om een idee te geven: het genoemde bedrag is ruim twee keer zo hoog als het totale geïnvesteerde kapitaal dat Philips op de balans heeft staan.  

En belangrijker: of het nu om olie, gas, raffinage, de handel, tankstations of chemie gaat, Sawan heeft aandeelhouders plechtig beloofd dat alle Shell-onderdelen op eigen benen moeten staan en aandeelhouderswaarde moeten creëren. Daar lijkt hij voorlopig niet in te slagen bij de chemietak.