Het percentage aandelen dat de Rotterdamse investeerder HAL nu heeft, is ruim boven de drempel van 95 procent uitgekomen. Die drempel is nodig om de baggeraar van de beurs te kunnen halen. Het beëindigen van de beursnotering is dan ook precies wat HAL en Boskalis nu zo snel mogelijk gaan doen.

Dat maakten beide partijen dinsdagavond (20 september) bekend. Even daarvoor was de zogeheten na-aanmeldingstermijn gesloten. Gedurende die periode van twee weken konden minderheidsaandeelhouders die tijdens de reguliere biedingstermijn van tien weken hun stukken niet hadden aangemeld dat alsnog doen.

En de meeste minderheidsaandeelhouders deden dat inderdaad, waarschijnlijk niet eens zozeer uit vrije wil. Minderheidsaandeelhouders zijn in feite tegen elkaar uitgespeeld. Het aanhouden van de aandelen is onaantrekkelijk gemaakt. Omdat HAL al had aangekondigd de overname hoe dan ook door te zetten als het minimaal 85 procent van de aandelen in handen kreeg, zouden beleggers die niet aanmeldden hun geld - mogelijk zelfs via een omweg die nadelig uitpakt – pas op een later moment krijgen.

Liquidatie-uitkering
Die omweg zou dan een activa-passivatransactie kunnen zijn. Als HAL was blijven steken op een aanmeldingspercentage tussen de 85 en 95 procent, kon het zo’n ingrijpende transactie doorvoeren. Bij een activa-passivatransactie worden alle bezittingen van Boskalis overgeheveld naar een door HAL opgezette ondernemingshuls, in ruil voor een zak geld. De laatste stap is dan de (liquidatie)uitkering aan Boskalis-aandeelhouders. Boskalis gaf dreigend aan dat een activa-passiva-transactie tot een belastingheffing zou kunnen leiden. Een belegger zou dan netto een bedrag ontvangen dat flink lager zou liggen dan de biedprijs van 33 euro. Van een heffing is geen sprake als een belegger het bod gewoon accepteert.

Maar dit scenario, waarin beleggers hardhandig uit de onderneming worden gezet, is van tafel nu HAL ruim boven de 98 procent is uitgekomen. In deze fase van het overnameproces zijn niettemin nog enkele vragen relevant.

1. Ik heb mijn aandelen niet aangemeld bij HAL. Wat kan ik nu nog doen?
Beleggers die hun Boskalis-stukken nog niet hebben aangemeld, kunnen hun bank of broker vragen of HAL de aandelen alsnog wil overnemen. HAL hoeft dat verzoek niet in te willigen, maar is wellicht bereid de stukken te accepteren. Alle beleggers die hun aandelen tijdens de net afgelopen na-aanmeldingstermijn bij het HAL-loket hebben aangemeld, krijgen op 27 september het geld overgemaakt.

Een andere mogelijkheid is de aandelen verkopen op de beurs. De koers noteert op het moment van schrijven wel ongeveer een kwartje onder het bod van 33 euro. De handel is bovendien bijzonder dun. Vrijwel alle aandelen zijn immers al overgegaan naar HAL.

De meeste Boskalis-aandeelhouders wachten wellicht tot de uitkoopprocedure is afgerond.
Beleggers die toch belegd willen zijn in baggeren en dienstverlening aan olie- en gasbedrijven kunnen via het aan de lokale markt van Euronext Amsterdam genoteerde HAL in Boskalis beleggen. Maar dan krijgt die belegger er wel allerhande andere belangen in Vopak, SBM Offshore, brillenproducent Safilo, handelaar in bouwmaterialen PontMeyer of webwinkel Coolblue bij.

2. Wat is dat, zo’n uitkoopprocedure?
Zodra een bieder meer dan 95 procent van de aandelen van de ‘prooi’ heeft bemachtigd, kan deze bij de Ondernemingskamer van het Amsterdamse Gerechtshof (OK) een uitkoopprocedure starten. Die is erop gericht alle resterende aandelen te krijgen.

Een ontevreden belegger kan in dit traject de OK proberen te overtuigen dat de geboden prijs geen recht doet aan de waarde van de onderneming. Als de OK twijfelt aan de redelijkheid van de geboden prijs, kan zij de hulp van een deskundige inroepen. Die maakt dan een onafhankelijke waardering. De OK stelt vervolgens de waarde van een aandeel (de uitkoopprijs) vast.

De Ondernemingskamer-route wordt wel de koninklijke route genoemd. Een onafhankelijke rechter bemoeit zich met de bepaling van de prijs die de bieder voor het laatste plukje aandelen moet betalen.

3. Bestaat er nog een kans dat er in de uitkoopprocedure een hogere prijs uitrolt dan de biedprijs?
Die kans is klein. In het verleden hebben minderheidsaandeelhouders in enkele gevallen wel met succes een hogere prijs in een uitkoopprocedure afgedwongen. Denk bijvoorbeeld aan Xeikon en Vodafone Libertel. Ook in de zaak Schuitema, weliswaar geen reguliere uitkoopprocedure maar een variant daarop, bepaalde de OK uiteindelijk dat investeringsmaatschappij CVC aan minderheidsaandeelhouders een hogere prijs moest betalen dan het aanvankelijke bod.

De spelregels voor de uitkoopprocedures zijn in de loop der jaren wel wat gewijzigd. Zij zijn minder in het voordeel van een ontevreden belegger en maken de kans op een succesvol verzet dus geringer.

Eén van de wijzigingen is dat de peildatum voor de prijsbepaling niet langer het moment is dat de OK met een arrest komt. In plaats daarvan geldt het moment van betaalbaarstelling. In de zaak Boskalis is dat dus 27 september 2022. Die betaalbaarstelling zal altijd eerder zijn dan het moment dat de OK met een oordeel komt. Dat betekent dus ook dat als zich in de periode tot het arrest van de OK ontwikkelingen voordoen die de waarde van Boskalis positief beïnvloeden minderheidsaandeelhouders daar niet van meeprofiteren.

Een andere aanpassing die de kans op succesvol verzet wat kleiner maakt, is dat de OK zich - kortgezegd - sneller schaart achter bij de biedprijs. Zodra een bieder minstens 90 procent van de aandelen heeft verkregen, wordt vermoed dat die biedprijs een billijke uitkoopprijs is. Dit kan betekenen dat de OK minder geneigd is een deskundige naar de waardebepaling te laten kijken en de zaak sneller afhamert.