Lang heeft Philips de buitenwereld laten geloven in een tweesporenbeleid.

Tot op het laatste moment kon het afstoten van haar lichtdivisie plaatsvinden via een beursgang of een onderhandse verkoop. Een bekende truc om druk te zetten op potentiële kopers en de prijs op te drijven.

Maar het werd een beursgang, in eerste instantie van een kwart van de aandelen. Een aandeel werd op 20 euro geprijsd. Het 362 pagina’s tellende document om beleggers te informeren over de strategie, risico’s en financiële huishouding – het emissieprospectus in jargon - lag er al tien dagen voor de beursintroductie.

Maar met het definitief prikken van de introductiekoers is een nauwkeurigere analyse van het bedrijf te maken, met rapportcijfers.

Salamitactiek

Philips-topman Frans van Houten had aanvankelijk de hoop het onderdeel in een keer te kunnen verkopen aan een investeringsmaatschappij. Meerdere financiële kopers snuffelden aan de lichtdivisie, maar geen van hen wilde de prijs ophoesten die Philips-baas Frans van Houten in zijn hoofd had.

Een kwart van de aandelen heeft nu zijn weg naar de Amsterdamse beurs gevonden. Philips verkocht in deze eerste tranche 37,5 miljoen aandelen en kan na aftrek van kosten voor bankiers, advocaten en accountants 721 miljoen euro op haar bankrekening bijschrijven. 

Dat betekent ook meteen dat de verkoop van Philips Lighting wordt uitgesmeerd over een langere periode.

Eerder volgde ING de salamitactiek met de beursgangen van haar voormalige dochterbedrijven Nationale Nederlanden en Voya. Ook de Nederlandse staat heeft met een gefaseerde beursintroductie voor die strategie gekozen. Private equity partij Bain deed hetzelfde bij chemicaliëndistributeur IMCD en de Rotterdamse investeerder HAL heeft nog 77 procent van optiekketen GrandVision.

Pas na het verstrijken van de zogeheten lock-up-regeling van 180 dagen heeft Philips weer de handen vrij om meer aandelen te verkopen.

Zeggenschap: 4

In de tussentijd houdt het technologieconcern voorlopig dus 75 procent van de aandelen en kan Van Houten een oogje in het zeil houden.

Door dat meerderheidsbelang domineert Philips de aandeelhoudersvergadering van Philips Lighting. Nieuwe beleggers hebben dan in de praktijk niets te zeggen.

Ook intern heeft ze voorlopig de macht. Zo is de volledige vijfkoppige raad van commissarissen door Philips opgetuigd. Van Houten is zelf commissaris geworden, net als zijn financiële rechterhand van het Philips-concern.

Ook haalt het concern voormalig Philips-bestuurder Arthur van der Poel terug.

Misschien nog wel verrassender is dat Kees van Lede zich gaat ontfermen over het bedrijf.

Na het faillissement van Imtech, waar hij de laatste twee jaar toezichthouder was, leek de 74-jarige Van Lede zich definitief terug te trekken uit ondernemingsland. Exact een jaar geleden liet Van Lede in een interview met NRC Handelsblad nog optekenen geen nieuwe commissariaten meer te willen. ‘Ik schei ermee uit’, zei hij toen.

Nu is hij kennelijk bezweken voor de lokroep van Philips. Bij het elektronicaconcern nam hij vorig jaar overigens ook al afscheid als commissaris.

Zolang Philips meer dan een derde van alle aandelen heeft, heeft ze recht op twee commissarisposten. Pas als het aandelenbelang onder de 15 procent zakt, mag het voormalige moederconcern geen enkele zetel meer invullen.

Verdiencapaciteit: 6 

Philips Lighting heeft in de laatste 125 jaar aangetoond dat er geld te verdienen valt in de lichtindustrie.

Het concern is wereldmarktleider en behaalde in 2015 een operationele winst van 331 miljoen euro op een omzet van 7,5 miljard. Een punt van zorg is dat de omzet onder druk staat. 

In 2014 en 2015 daalden de verkopen met respectievelijk met 0,8 procent en 3,5 procent. Het bedrijf heeft als doelstelling om weer te groeien, maar dit zal nog een hele kluif worden.

Philips Lighting haalt een steeds groter deel van de omzet uit Led-verlichting (18 procent), maar de groei hier kan de daling bij de divisie Lamps – kortgezegd ouderwetse lampen en lichtapparatuur (nog steeds 38 procent van de omzet) – niet compenseren. Daar komt bij dat Led-lampjes, hoewel duurder dan traditionele verlichting, ook veel energie-efficiënter zijn en dus langer meegaan. Dat betekent ook minder verkopen. 

Toch heeft de marktleider binnen de hele verlichtingsmarkt – die volgens het concern ruim 60 miljard euro groot is – goede papieren.

Door haar kritische massa kan de oude tak van Philips profiteren van allerlei schaalvoordelen, waaronder de inkoop van grondstoffen. Ook kan het bedrijf door haar omvang in absolute zin meer investeren in R&D dan de concurrentie (4,9 procent van de omzet in 2015, oftewel 370 miljoen euro).

Het bedrijf beschikt hierdoor naar eigen zeggen over liefst 14 duizend patenten, hetgeen volgens Philips “meer is dan de concurrentie”. Ook is het merk Philips in de verlichtingmarkt nog altijd sterk te noemen.

Een andere gunstige ontwikkeling is dat het bedrijf langzaam verschuift van een lampenfabriek naar een “asset light” servicebedrijf die diensten op maat levert, waaronder “verlichtingsbeheersystemen en diensten zoals energie-audits, lichtontwerptechniek alsook controle op afstand en managed servies”. Dit creëert niet alleen een stabiele inkomstenstroom, maar ook meer loyaliteit onder klanten”. Hoewel dit segment nog klein is, groeide de service-inkomsten volgens het prospectus vorig jaar met dubbele cijfers. 

Desalniettemin zal het moeilijk zijn om de omzet te laten groeien in de komende jaren, waardoor verbeteringen van de winst uit kostenbesparingen zal moeten komen. Hoewel al fiks is gesnoeid in de organisatie geeft Philips Lighting aan dat “er nog steeds ruimte is om kosten te besparen”.

Het bedrijf wil de komende jaren tussen de 1 en 1,5 procent per jaar van de omzet aan kosten besparen. Dat moet voldoende zijn om de winst op peil te houden en zelfs te laten groeien.

Balans: 7

Philips startte de voorbereidingen voor een verkoop al in 2014. In die periode heeft Philips Lighting zich klaar kunnen maken om op eigen benen te staan. En vooral, om beleggers te paaien de aandelen aan te schaffen.

Het lichtbedrijf wordt in de markt gezet als een concern zonder al te veel fratsen en geen avontuurlijke financiële huishouding.

De rentedragende schulden zijn ongeveer 1,2 miljard euro. Als we daar het beschikbare kasgeld van af trekken, resteert een nettoschuld van 950 miljoen euro. Bij een bedrijfsresultaat van 646 miljoen euro in 2015 komt de schuldratio op ongeveer 1,5. De banken eisen een  verhoudingsgetal dat onder de drie ligt.

Dat is betrekkelijk conservatief gefinancierd. Voor een bedrijf dat nauwelijks omzet- en winstgroei vertoont en leunt op kostenbesparingen past terughoudendheid met schuldfinanciering. In de afgelopen drie jaar lag de ebitda gemiddeld op zo’n 550 miljoen euro, met een negatieve uitschieter van 422 miljoen euro in 2014.

Voor wat betreft de schuldpositie is er nog wel een kanttekening te plaatsen. Als de pensioenverplichtingen bij de rentedragende schulden worden opgeteld, komt de schuldpositie uit op 1,5 miljard euro. Maar de bank rekent die verplichtingen niet mee bij het berekenen van de convenanten.

Waardering: 7

Tegen de IPO-koers van 20 euro per aandeel heeft het oud-Philipsonderdeel een waardering van drie miljard euro.

Dat is aanzienlijk lager dat de 4 tot 5 miljard euro waar analisten in de aanloop naar de emissie op rekenden. Biedt de lager dan verwachte prijszetting beleggers een kans om tegen een aantrekkelijke waardering in te stappen?

In 2015 behaalde Philips Lighting een nettowinst van 240 miljoen euro, verdeeld over 150 miljoen aandelen geeft dat een winst per aandeel van 1,60 euro. Het onderdeel is dus 12,5 keer de winst waard – 20 euro per aandeel gedeeld door 1,60 euro per aandeel winst. Dat is iets minder dan de 14 keer de winst waartegen Philips grootste concurrent –  het Duitse Osram – vrijdagochtend wordt verhandeld.

Voor een faire vergelijking is het beter om het bedrijfsresultaat (ebitda, winst voor rente, belasting en afschrijving)  af te zetten tegen de ondernemingswaarde (beurswaarde plus nettoschuld), omdat dan rekening wordt gehouden met de schulden op de balans.

Het bedrijfsresultaat past 5,3 keer in de ondernemingswaarde van Philips Lichting (beurswaarde plus nettoschuld). Ook volgens deze methodiek is Philips dus goedkoper dan Osram (waarderingsratio 5,7).

Philips Lighting niet tegen de hoofdprijs naar de beurs

Als de pensioenverplichtingen van 550 miljoen euro worden meegenomen, oogt de waardering een stuk minder aantrekkelijk.

Dividendbeleid: 7 

Door de gebrekkige groeiperspectieven moet Philips Lighting zich positioneren als aantrekkelijk dividendaandeel.

Het bedrijf is van plan 40 tot 50 procent van de “nettowinst uit voortgezette bedrijfsactiviteiten” in de vorm van dividend uit te keren. Het eerste dividend zal worden uitgekeerd in 2017.

Philips Lighting publiceert het aangepaste winstcijfer dat gebruikt dient te worden voor de berekening van het dividend niet, maar de nettowinst bedroeg 1,60 euro per aandeel in 2015.

Beleggers mogen dus rekening houden met een dividend van tussen de 0,64 (payout: 40 procent) en 0,80 euro (50 procent). Dat geeft een bandbreedte van 3,2 tot 4 procent dividendrendement.  

Dat is aanzienlijk meer dan een aandeeltje Osram dat een dividend oplevert van ongeveer 2 procent.

De degelijke operationele kasstroom – ruim 700 miljoen euro in 2015 – legt een belangrijk fundament onder de uitkering. Cruciaal wordt wel dat Philips Lighting de komende jaren omzet- en winstgroei kan neerzetten om de dividenduitkering te handhaven.