Tomtom brengt bij velen de fantasie op hol. Verkoop aan Apple, een beursexit, en nu het idee om het bedrijf op te knippen. Maar de investeerder die een steen in het water gooit bij Tomtom rekent aandeelhouders wel erg rijk.
Het Financieele Dagblad meldde dat vermogensbeheerder TT International het Tomtom-bestuur een brief heeft gestuurd waarin wordt voorgesteld om het bedrijf te splitsen. De waarde van het bedrijf zou uit kunnen komen op 18 euro per aandeel, oftewel ruim 4,15 miljard euro.
De investeerder komt tot deze prijs op basis van een vergelijking met kaartenmaker Here, dat Nokia vorig jaar verkocht aan een consortium van autoproducenten. Dat kreeg toen een vermogenswaarde van circa 2,8 miljard.
TT International stelt dat de onderdelen automotive en licensing van Tomtom hetzelfde zouden moeten kunnen opleveren. Daarnaast zouden de consumentenactiviteiten en het onderdeel telematics nog eens 1,2 miljard euro kunnen beuren.
Maar op deze berekening valt wel het een en ander af te dingen. Allereerst de opbrengst van telematics en de consumententak.
SNS Securities dat vorig jaar een soortgelijke berekening als TT International heeft gedaan, taxeerde telematics vorig jaar op 0,9 miljard euro. Daarbij ging het uit van een verwachte operationele
winst van 64 miljoen euro en de multiple van concurrent Fleetmatics.
De winst over 2015 is echter uitgekomen op 49 miljoen euro. Uitgaande van dit lagere bedrag rolt een waarde van circa 0,7 miljard euro uit de bus.
Verder zal de waardering van de consumententak van het bedrijf, de kastjes, sporthorloges en dergelijke, flink lager uitvallen. De winstmarges zijn bij dit onderdeel namelijk veel lager dan bij andere onderdelen, bovendien is de groei eruit.
In 2015 werd een ebitda van 14,1 miljoen euro gehaald. Uitgaande van een multiple van 15 zou dit onderdeel dus circa 0,2 miljard euro waard zijn. Bij elkaar zijn de ‘resten’ van Tomtom dus goed voor maximaal 0,9 miljard euro.
Dan de waardering van de activiteiten die vergelijkbaar zijn met Here. Toen bekend werd dat Nokia de dochter wilde verkopen werd deze geschat op circa 25 keer de operationele winst.
Bij de aankondiging van de verkoop werd een operationele winst van 46 miljoen euro over de eerste jaarhelft van 2015 gemeld. Uitgaande van een soortgelijk bedrag voor de tweede jaarhelft en equity value van 2,55 miljard euro, is dan ongeveer 27 keer de operationele winst betaald.
De ebitda van de onderdelen licensing en automotive van Tomtom kwam in 2015 uit op 131,5 miljoen euro. Met een multiple van 27 komt een waarde van bijna 1,9 miljard euro tevoorschijn.
Bij elkaar telt het allemaal op tot circa 2,8 miljard euro. Nog steeds aanzienlijk meer dan de huidige marktwaarde van 1,8 miljard euro, maar niet de 4,2 miljard euro die TT International ziet.
Daar komt bij dat het nog maar de vraag is of het wel mogelijk is de waardering van Here op deze manier toe te passen op Tomtom. Een belangrijk punt is dat er bij Tomtom een groot gat zit tussen winst vóór (ebitda) en na afschrijvingen (ebit).
De winst na afschrijvingen van licensing en automotive was in 2015 namelijk ruim 33,5 miljoen euro negatief. In 2014 was dat bijna 40 miljoen euro negatief. Dit lijkt een reflectie van het feit dat dit activiteiten zijn die relatief veel investeringen vragen.
Hoe dan ook is rekenen aan Tomtom waarschijnlijk zinloos aangezien het management niet van zins is het bedrijf te verkopen, laat staan op te splitsen. Aangezien topman Goddijn en andere oprichters bijna de helft van de aandelen hebben zal een activistische aandeelhouder met veel meer moeten komen dan een mooie rekensom.