Het bedrijf uit Elsene, bij Brussel, zag in 2024 de (voor vergelijkbaarheid) aangepaste winst vóór belastingen met bijna 10 procent stijgen tot 1,1 miljard euro. Daarmee kwam deze winst uit aan de bovenkant van de eerder met beleggers gedeelde prognose van een stijging met “een middel tot hoog enkelcijferig percentage”.

Met uitzondering van het Italiaanse kantoorartikelenmerk Moleskine, leverden alle dochterbedrijven een goede operationele prestatie. Beleggers reageerden dan ook aanvankelijk positief. Het aandeel D’Ieteren steeg op de beurs van Brussel bij opening met twee procent. Maar al na twee uur handel was de koerswinst weer verdampt en bij het sluiten van de beurs noteerde het aandeel zelfs bijna 3 procent lager.

Kroonjuweel
Bij de historische kernactiviteit van D’Ieteren (import en verkoop van auto’s uit de Volkswagen-groep, waaronder VW, Audi, en Porsche) liep de winst verder op dankkzij besparingen. Het aantal geleverde auto’s daalde weliswaar met 4 procent, maar de aangepaste winst voor belasting kwam uit op 239 miljoen euro, tegenover 211 miljoen euro een jaar eerder. Een verbetering van 13 procent. 

D'Ieteren heeft ook een belang van 50,3 procent in Belron, het moederbedrijf van onder andere Carglass, de reparateur van autoruiten. Analisten zien Belron als het kroonjuweel. Het bedrijf profiteert van het gegeven dat bij de vervanging van autoruiten steeds vaker allerlei sensoren opnieuw moeten worden geconfigureerd. Dat is een lucratieve bezigheid.

D’Ieteren ziet aangepaste winst verder oplopen

bron: jaarverslagen D’Ieteren. In geel uitgelicht de totale aangepaste winst vóór belastingen. Bedragen in miljoenen euro’s.

De winststijging van Belron bedroeg slechts 1 procent (519 miljoen euro, tegenover 512 miljoen euro in 2023). Dat had vooral te maken met hogere rentelasten als gevolg van het met schuld gefinancierde superdividend van maar liefst 4 miljard euro (of 74 euro per aandeel). Zonder deze extra rentelasten zou de winst met 7 procent zijn gestegen.

Dat superdividend was het gevolg van een verschuiving in het aandeelhouderschap bij D'Ieteren in het afgelopen jaar. Nicolas D'Ieteren, de voorzitter van de holding, kocht zijn neef Olivier Périer grotendeels uit (kosten: 2 miljard euro). Om dat te financieren keerde D'Ieteren via een superdividend 4 miljard euro uit aan de aandeelhouders. Van dat dividend vloeide 1,3 miljard naar Nicolas D'Ieteren.

Het superdividend werd betaald door een combinatie van cash (800 miljoen euro) en schulden op holdingniveau (1 miljard euro). Ook werden extra schulden gemaakt bij dochter Belron (3,8 miljard euro). Hierdoor kon er 2,2 miljard euro vanuit Belron richting D'Ieteren stromen.

De schuldgraad liep hierdoor bij Belron hard op van 3,1 naar 5,4 keer het brutobedrijfsresultaat (ebitda) eind 2024 (nettoschuld: 9 miljard euro). Erg hoog. Het ratingbureau Moody’s dreigde vorig jaar dan ook dat het de kredietwaardigheid van Belron mogelijk met meer dan één trap zal gaan verlagen. Dat betekent dat er werk aan de winkel is voor Belron en voor D’Iieteren.   

Bij de relatief nieuwe dochterbedrijven PHE en TVH liep de aangepaste winst vóór belastingen verder op. Auto-onderdelendistributeur PHE zag door omzetgroei en kostenbeheersing de winst oplopen met 20 procent tot 166 miljoen euro. TVH, dat onderdelen maakt voor heftrucks, zag de winst oplopen naar 98 miljoen euro (30 procent).

Een wat vreemde eend in de bijt is Moleskine, een Italiaans bedrijf dat onder meer notitieboekjes maakt. Moleskine werd in 2017 door D’Ieteren van de beurs van Milaan gehaald en sindsdien is het bedrijf vooral een zorgenkind. De omzet viel 6 procent terug tot 122 miljoen euro, wat op het totaal (een concernomzet van 12 miljard euro) gelukkig niet zo veel is. Moleskine leed een verlies van 3 miljoen euro.

Som-der-delen
Dat beleggers het aandeel D’Ieteren later op de dag lager zetten op de beurs van Brussel lag niet aan de gepresenteerde cijfers, maar aan de tegenvallende outlook. D’Ieteren verwacht dit jaar een aangepaste winst vóór belastingen te gaan halen van 924 miljoen euro, terwijl beleggingsanalisten rekenden op 974 miljoen euro. De oorzaak is de oplopende rentelasten door de herfinanciering van schulden.

Toch blijven analisten in groten getale positief over het aandeel D’Ieteren. Bloomberg vermeldt 9 koop-adviezen en 1 houd-advies. Verkoop-adviezen zijn er niet.

Alle analisten zijn van mening dat D’Ieteren ondergewaardeerd wordt. De zes dochterbedrijven waarover de holding rapporteert, hebben ieder hun eigen dynamiek op het gebied van de omzetontwikkeling en winstgevendheid. Daarom wordt de waarde van D’Ieteren door analisten berekend aan de hand van de zogenoemde som-der-delen (sum-of-the-parts).

Kroonjuweel Belron vormt de hoofdmoot van de intrinsieke waarde

bron: jaarverslagen D’Ieteren. In oranje de waarde van Belron. In geel uitgelicht de totale waarde van de gemiddelde som-der-delen per aandeel volgens vier analisten (Jefferies, Degroof Petercam, KBC en Barclays).

De meeste waarde zit in Belron. Dat werd vorig jaar ook bevestigd toen bleek dat Atessa, het investeringsvehikel van voormalig Belron-ceo Gary Lubner, 1,4 procent van Belron verkocht aan andere minderheidsaandeelhouders tegen een waardering (inclusief schulden) van ruim 32 miljard euro. Dat betekende een impliciete nettovermogenswaarde (equity value) van 23,5 miljard euro, of omgerekend, 222 euro per aandeel.

Onder analisten loopt de geschatte waarde van Belron momenteel uiteen van zo’n 148 tot 221 euro per aandeel. Gemiddeld genomen ligt alleen al de waarde van Belron hoger dan de koers van heel D’Ieteren. De koers van het aandeel D’Ieteren (op het moment van schrijven: rond de 151 euro) noteert dan ook lager dan de met behulp van een 'som-der-delen' benadering berekende intrinsieke waarde (gemiddeld 211 euro, zie grafiek).

Vooralsnog zijn beleggers, mede vanwege de omvangrijke schuldberg van Belron, nog niet overtuigd van deze som-der-delen waarde. Als D’Ieteren laat zien dat het de schuld kan afbouwen, of als het bijvoorbeeld waarde weet te kristalliseren door een eigen beursgang van Belron, dan kan deze waarde worden ontsloten.