Maar betekent een dure markt automatisch dat een correctie onvermijdelijk is? In dit artikel bespreken we de veelgebruikte waarderingsmaatstaven en hoe nuttig ze zijn als kompas voor toekomstige rendementen. 

1. Welke waarderingsratio’s zijn er?  
Beleggers hebben een breed arsenaal aan waarderingsratio’s tot hun beschikking, elk met een eigen invalshoek. De essentie is steeds dezelfde: aan de ene kant van de vergelijking staat de waarde van een bedrijf, aan de andere kant een financieel resultaat, zoals winst, omzet of eigen vermogen. Door deze ratio’s te vergelijken met historische niveaus, krijgen beleggers inzicht in de relatieve prijs van aandelen. 

Wie deze analyses toepast, komt tot een onmiskenbare conclusie: de Amerikaanse beurs is fors overgewaardeerd. Vrijwel alle gangbare waarderingsmaatstaven liggen ver boven hun langjarige gemiddelden, wat wijst op een peperdure aandelenmarkt. Neem de S&P 500, de grootste Amerikaanse aandelen-index: veelgebruikte indicatoren zoals de koers-winstverhouding (k/w) en de prijs-boekwaarderatio (p/b) liggen respectievelijk circa 35 en 70 procent boven de historische gemiddelden. 

En dat is nog niet alles. Ook waarderingsmaatstaven op basis van de totale ondernemingswaarde (OW), die rekening houden met schulden bij het becijferen van de waarde van een bedrijf, laten hetzelfde beeld zien.  

De ratio’s bevinden zich consistent boven de gemiddelde niveaus van de afgelopen 35 jaar (1990-2024). De ratio die het luidst alarm slaat is de Buffett-indicator – de totale beurswaarde van Amerikaanse bedrijven gedeeld door de omvang van de economie – die recentelijk naar niet eerder geziene hoogtes steeg. Dit onderstreept hoever de rendementen op Amerikaanse aandelen in het laatste decennium boven de economische groei zijn uitgekomen. 

Elke waarderingsratio heeft zijn eigen bijsluiter

Beleggers willen vooral weten of een aandeel een slimme investering is. Waarderingsratio’s helpen daarbij, door de beurs- of ondernemingswaarde van een bedrijf te vergelijken met belangrijke financiële cijfers, zoals winst en omzet. Betaal je als belegger een eerlijke prijs of is het aandeel overgewaardeerd?   Er zijn talloze beursindicatoren op de markt, elk met zijn eigen sterktes en zwaktes. In de kaders in dit artikel een bespreking van de meest gebruikte ratio’s.

2. Wat zeggen deze signalen écht over de beurs? 
Moeten beleggers zich zorgen maken? Op korte termijn waarschijnlijk niet. Historische data laten zien dat het verband tussen waarderingen en rendementen op jaarbasis verwaarloosbaar is. 

Een analyse van de door Nobelprijswinnaar Robert Shiller uitgevonden koers-winstverhouding (CAPE-ratio) van de S&P 500 bevestigt dit. Om te beoordelen of de beurs goedkoop is of duur, deelt Shiller – die economie doceert aan de prestigieuze universiteit Yale – de koers niet door de winst van één jaar, maar kiest hij voor de gemiddelde winst van de laatste tien jaar. Zo corrigeert hij de invloed van economische schommelingen en krijgt hij een langetermijnperspectief op waarderingen. 

We hebben voor de periode 1990 tot en met 2024 maandelijks gekeken naar de stand van de CAPE en het rendement in de daaropvolgende twaalf maanden. De conclusie? Koersbewegingen zijn grillig en vertonen nauwelijks een patroon. Of de CAPE hoog, laag of gemiddeld stond: het meest aannemelijk was dat een belegger in de S&P 500 een jaarlijks rendement van ongeveer 8 procent kon bijschrijven (inclusief herbelegd dividend). Dit is ongeveer het gemiddelde jaarrendement over de gehele periode.  



Lange termijn 
Maar zodra de investeringshorizon wordt verlengd, verandert het beeld drastisch. Hier komt de ‘magie van Shiller’ om de hoek kijken. Bij een horizon van tien jaar neemt de voorspellende waarde van de CAPE-ratio fors toe. Uit data over de periode 1990 tot en met 2024 blijkt dat maar liefst 82 procent van de variatie in het aandelenrendement kan worden verklaard door de (aanvankelijke) hoogte van de CAPE. In statistische termen: de R, oftewel de mate waarin een variabele (waardering) een andere (rendement) verklaart, is uitzonderlijk hoog. 

Voeren we dezelfde analyse uit op andere bekende waarderingsmaatstaven, dan zien we een opvallend consistent beeld. Hoewel de ene ratio een sterkere voorspellende kracht heeft dan de andere, neemt bij allemaal de relevantie toe naarmate de investeringshorizon wordt opgerekt. 

Kortom: hoe langer je vooruitkijkt, hoe groter de rol van waarderingen bij het voorspellen van rendementen. Dit bevestigt het aloude beursaxioma: op korte termijn bepalen sentiment en momentum de markt, maar op de lange termijn keert waardering altijd terug als doorslaggevende factor. 

Koers-winst-verhouding (k/w)

De k/w-ratio, de marktprijs gedeeld door de winst per aandeel, is een veelgebruikte maatstaf voor aandelenwaardering. Omdat boekhoudkundige winst geen directe cashflow is, kan de ratio een vertekend beeld geven van het werkelijke verdienmodel. Ook houdt de ratio geen rekening met het risico van een bedrijf en het potentieel om de winst in de toekomst te laten groeien.

 

Buffett-indicator

De Buffett-indicator deelt de totale marktwaarde van aandelen door het bruto binnenlands product (bbp) en toont zo de verhouding tussen de beurs en de economie. In theorie een handige graadmeter, maar er zit een addertje onder het gras: veel beursgenoteerde bedrijven zijn internationaal actief, terwijl het bbp alleen de binnenlandse economie weerspiegelt. Hierdoor kan de indicator een vertekend beeld geven.

3. Wat betekent dit concreet voor beleggers?  
Als de geschiedenis een leidraad is voor de toekomst, dan is voorzichtigheid geboden. Vier van de negen onderzochte ratio’s suggereren dat de rendementen op de S&P 500 in de komende tien jaar zelfs negatief kunnen uitvallen. Vooral de Buffett-ratio schreeuwt dat de beurs is overgewaardeerd. Afgaand op het historisch verband van deze indicator, lopen beleggers het risico op een negatief rendement van circa 9 procent per jaar. Dat zou betekenen dat de S&P 500 in 2034 ruim de helft lager staat. 

Het verwachte rendement van vier andere ratio’s ligt iets boven nul, maar overschrijdt de 2 procent niet. Alleen de prijs/cashflow-ratio (p/fcf) biedt nog enigszins perspectief, met een verwachte gemiddelde opbrengst van circa 6 procent per jaar. 

Met de waarderingsratio’s op recordhoogte lijkt een periode van bescheiden rendementen op de Amerikaanse beurs onvermijdelijk. Beleggers die uitgaan van de stevige rendementen van de afgelopen tien jaar, doen er goed aan hun verwachtingen bij te stellen. 

Cyclisch aangepaste koers-winstverhouding (CAPE)

De CAPE-ratio is een aangepaste k/w-ratio die het tienjarig gemiddelde van de winst, gecorrigeerd voor inflatie, gebruikt. Dit dempt de invloed van economische cycli en biedt een langetermijnperspectief. Net als de k/w-ratio richt de CAPE zich echter op boekhoudkundige winst in plaats van op vrije kasstromen.

4. Moet ik vandaag nog mijn aandelen verkopen?  
In periodes van opgaande beurzen zijn er altijd beleggers die geloven dat oude wetten niet langer gelden. Toch is de relatie tussen waardering en rendement grotendeels te verklaren door een hardnekkig fenomeen: mean reversion. Waarderingsratio’s hebben de neiging om terug te keren naar hun langjarige gemiddelde. 

Roelof Salomons, hoogleraar beleggingstheorie aan de Rijksuniversiteit van Groningen, geeft verduidelijking. “Het zijn altijd de koersen die ervoor zorgen dat de ratio’s op de langere termijn terugkeren naar het gemiddelde”, aldus Salomons, die tevens hoofd beleggingsstrategie bij de vermogensbeheerder BlackRock is. “Waarderingen gaan zelden weer in de pas lopen omdat er een structurele verandering is in de groei van de winsten, kasstromen of dividenden.”  

Wanneer beurzen relatief hoog staan, gaan beleggers ervan uit dat beursfondsen structureel op een hoger – of rendabeler – groeipad zitten. Vaak blijkt dit een illusie: verwachtingen zijn te optimistisch, waarderingen zakken terug en rendementen vallen tegen. Het omgekeerde geldt in periodes van lage waarderingen. Dan heerst pessimisme over de toekomst, terwijl de realiteit vaak milder is. Zodra bedrijfswinsten aantrekken, volgen de koersen vanzelf en worden waarderingen weer opgetrokken (richting het langjarig gemiddelde).  

Prijs-boekwaardeverhouding (p/b)

De p/b-ratio deelt de marktwaarde door de boekwaarde van het eigen vermogen en is vooral nuttig voor bedrijven met veel materiële activa, zoals fabrieken, vastgoed en machines. Het geeft inzicht in onder- of overwaardering op basis van boekwaarde. Voor bedrijven met weinig fysieke activa, zoals technologiebedrijven, is de ratio minder relevant. Niet alle zachte activa – innovaties, merken, klantrelaties – zijn namelijk terug te vinden op de balans.

Zeven keer magnifiek  
In dit licht is het cruciaal om de drijvende kracht achter de uitzonderlijke rendementen van de S&P 500 in het afgelopen decennium te benoemen: de ‘Magnificent Seven’ – Apple, Microsoft, Alphabet, Amazon, Meta, Tesla en Nvidia. Deze bedrijven combineren hoge rendementen op geïnvesteerd kapitaal met groeipotentieel, waardoor beleggers bereid zijn een forse premie te betalen.  

Neem chipmaker Nvidia, waarvan de aandelen momenteel tegen een k/w-verhouding van circa 50 handelen. Dat lijkt op het eerste oog peperduur, maar analisten verwachten dat het bedrijf nog zeker tot en met 2030 enorm zal blijven groeien. De omzet gaat over die periode minimaal verdrievoudigen en het rendement op het geïnvesteerd vermogen blijft torenhoog. Voor die winstgevende groei betalen beleggers vandaag alvast een hoge aandelenprijs; die vertaalt zich direct in forse waarderingsratio’s. De Magnificent Seven beslaan inmiddels bijna een derde van de S&P 500 en tillen de waardering van de index flink omhoog.  

Salomons zegt daarover: “In een markteconomie kunnen bedrijven gedurende lange tijd bovengemiddelde groei en rendement op geïnvesteerd vermogen behalen. Maar uiteindelijk komen er concurrenten, of ontstaat er een compleet nieuwe industrie, die deze ondernemingen weer met beide benen op de grond zet. De hamvraag voor beleggers is niet óf dit gebeurt, maar hoelang bedrijven in staat zijn exceptioneel te presteren. Nog niet zo lang geleden waren financiële bedrijven de grote winnaars op de beurs. We weten allemaal hoe dat is afgelopen.” 

Ondernemingswaarde-omzet-ratio (ow/omzet)

De OW/omzet-ratio (ondernemingswaarde gedeeld door omzet) is een populaire maatstaf voor het waarderen van groeibedrijven. Het laat zien hoeveel beleggers bereid zijn te betalen voor elke euro aan omzet. Handig bij snelgroeiende bedrijven die nog geen winst maken, maar er zit een keerzijde aan: deze ratio houdt geen rekening met winstgevendheid. Zonder inzicht in kosten en marges geeft het slechts een beperkt beeld van de werkelijke waarde van een bedrijf.

 

Ondernemingswaarde–ebitda-ratio (ow/ebitda)

De OW/ebitda-ratio vergelijkt de totale ondernemingswaarde (ow) met de operationele winst vóór rente, belastingen en afschrijvingen (ebitda). Dit maakt het een handige maatstaf voor sectorvergelijkingen, omdat de ratio niet beïnvloed wordt door verschil in belastingen of arbitraire afschrijvingstermijnen. Ebitda houdt echter geen rekening met investeringen of werkkapitaal.

Alles aan de prijs 
De opgelopen waarderingen zijn onder andere te verklaren door winsten die het afgelopen decennium behoorlijk de wind in de rug hebben gehad vanwege lage rentes en belastingtarieven, aldus Salomons. Beleggers zijn hierdoor wellicht te optimistisch geraakt.

Dit soort schuivende panelen, samen met de constante verandering van boekhoudregels, maakt het lastig om historische waarderingsratio’s een-op-een te vergelijken met de stand van vandaag. Ook is beleggen een relatief spel.  

Beleggers die afgeschrikt worden door de hoge waarderingsratio’s en de S&P 500 links laten liggen, moeten hun kapitaal ergens anders onderbrengen. Maar waar? 

Op het eerste gezicht lijkt alles aan de prijs. Of het nu gaat om vastgoed (huurinkomsten), obligaties (effectieve rentes) of andere financiële activa, verwachte rendementen zijn allemaal laag. Beleggen is uitdagender geworden, toch wijst Salomons erop dat er nog altijd kansen zijn. 

“De opmars van Big Tech in de S&P 500 versluiert dat veel aandelen in deze index het helemaal niet zo goed hebben gedaan”, aldus de beleggingsstrateeg. Ook wijst hij erop dat aandelenwaarderingen buiten de VS – bijvoorbeeld in Europa (CAPE van 17x) en opkomende markten (CAPE van 12x) – aanzienlijk schappelijker ogen.  

De cijfers voor de S&P zijn duidelijk: wie belegt met een lange horizon, kan niet om waarderingen heen. De huidige hoge ratio’s suggereren bescheiden rendementen voor de komende tien jaar. Beleggers doen er goed aan hun verwachtingen bij te stellen voor de grootste Amerikaanse aandelen. 

Ondernemingswaarde-ebit-ratio (ow/ebit)

De OW/ebit-ratio deelt de ondernemingswaarde door de winst vóór rente en belastingen (ebit) en biedt, net als OW/ebitda, inzicht in de bedrijfswaardering. De ebit houdt echter geen rekening met rentelasten en belastingen. In de overnamewereld is dit een veelgebruikte maatstaf. Het nadeel is dat de ratio geen rekening houdt met investeringen of veranderingen in werkkapitaal.

 

Dividendrendement

Het dividendrendement, het jaarlijkse dividend per aandeel gedeeld door de marktprijs, toont het directe cashrendement voor beleggers. Dit is vooral relevant voor inkomensgerichte investeerders. De ratio zegt echter niets over de duurzaamheid of groeivooruitzichten van het dividend, waardoor een hoog rendement misleidend kan zijn. Bovendien worden aandeleninkopen een steeds belangrijker element om beleggers te belonen.