Een overeenkomst tussen een beursvennootschap en een of meer aandeelhouders die een substantieel belang houden, wordt in de juridische praktijk een relationship agreement genoemd. Dergelijke overeenkomsten werden in het verleden voornamelijk ingezet bij besloten verhoudingen, bijvoorbeeld bij familiebedrijven of joint ventures. Dit soort overeenkomsten zijn in de praktijk bijna altijd maatwerk, waar bepaalde advocatenkantoren een lucratief verdienmodel van hebben gemaakt. De wensen van de bovenliggende partij worden opgenomen ten nadele van de andere partij. 

In het verleden waren dergelijke afspraken meestal in het belang van de minderheidsaandeelhouder: machtsmisbruik door de grootaandeelhouder moest voorkomen worden. In de recente relationship agreements worden juist vaak afspraken gemaakt ten nadele van minderheidsaandeelhouders.  

KPN en América Móvil 
In 2013 sloten KPN en de Mexicaanse grootaandeelhouder América Móvil een relationship agreement. De overeenkomst moest de gespannen verhoudingen tussen de twee partijen tot rust brengen. América Móvil mocht, zolang het meer dan 20 procent van de stemrechten hield, twee commissarissen aanwijzen. Verder spraken zij onder andere af voor meer kruisbestuiving tussen KPN en América Móvil te zorgen door de uitwisseling van “strategische ervaring en commerciële en financiële expertise”. Verder was relevant dat, als een derde partij een bod zou aankondigen, América Móvil de samenwerking kon opzeggen, zodat het zelf een bod kon uitbrengen. De deal gold voor onbepaalde tijd, met een opzegtermijn van twee maanden. KPN had zich vastgelegd om de deal in ieder geval gedurende de eerste twee jaar niet op te blazen. América Móvil koos echter snel voor de aanval. Al in juli 2013 werd de overeenkomst opgezegd, waarna América Móvil (tevergeefs) een poging deed om KPN over te nemen.  

Eumedion, de belangenbehartiger van institutionele partijen, stelde in 2016 voor om ter bescherming van minderheidsaandeelhouders een best practice-bepaling in de corporate governance code op te nemen. Deze bepaling zou moeten voorschrijven dat de vennootschap een relationship agreement sluit met een controlerende aandeelhouder met (kort gezegd) de volgende elementen: (1) een bevestiging dat alle transacties tussen de vennootschap en de controlerende aandeelhouder tegen marktconforme voorwaarden worden overeengekomen; (2) afspraken over de eventuele vertegenwoordiging van de controlerende aandeelhouder in de raad van commissarissen (rvc); en (3) waarborgen om alle schijn van handel met voorwetenschap tegen te gaan. De belangrijkste elementen uit de relationship agreement en bij voorkeur de gehele overeenkomst zouden volgens Eumedion openbaar moeten worden gemaakt. Het plan van Eumedion heeft niet geleid tot opname in de code, wel wordt in de praktijk meer openheid gegeven over gesloten relationship agreements. 

Recente voorbeelden:  

Philips en ASR 
In 2023 sloten Philips en Exor, het investeringsvehikel van de familie Agnelli, naar aanleiding van de aankoop van 15 procent van de Philips-aandelen een overeenkomst waarin onder meer is vastgelegd dat Exor het aandelenbelang verder mag uitbreiden tot 20 procent, maar daar niet doorheen mag breken. De investeringsmaatschappij krijgt ook het recht een toezichthouder voor te dragen in de tienkoppige rvc van Philips. Met slechts één commissaris lijkt van een wezenlijke invloed uit Italië dus geen sprake. 

Een ander voorbeeld is de overeenkomst die is aangegaan tussen ASR en Aegon in het kader van de verkoop van (kort gezegd) Aegon Nederland aan ASR. Op grond van deze overeenkomst houdt Aegon een belang van bijna 30 procent in ASR en krijgt het twee zetels in de rvc van ASR, waarvan een commissaris een onafhankelijke positie zal innemen. In de overeenkomst zijn voor vijf jaar bepaalde, ongebruikelijke, vetorechten aan de “afhankelijke” Aegon-commissaris gegeven. Deze kan besluiten van de raad van bestuur over onder meer dividend, kapitaalmanagement en overnames groter dan 500 miljoen euro blokkeren. 

NSI 
Ook vastgoedinvesteerder NSI sloot recent een relationship agreement, met de nieuwe grootaandeelhouder First Sponsor Group uit Singapore. Opvallend aan deze overeenkomst is dat aandeelhouder FSG elementaire aandeelhoudersrechten opgeeft in ruil voor een zetel in de rvc (zie kader op pagina 39).  

Daarbij dient bedacht te worden dat in Nederland een commissaris zijn toezichthoudende functie vervult “in het belang van de vennootschap”. Een aandeelhouder mag (kort gezegd) bij stemmingen in de aandeelhoudersvergadering zijn eigen belangen nastreven. Die twee belangen zijn niet altijd te verenigen.  

Niet het eventuele machtsmisbruik van de grootaandeelhouder staat centraal in de relationship agreement, maar bij NSI trekt juist de onderneming meer macht naar zich toe. Een manoeuvre die uiteindelijk ook weer doorslaat ten nadele van de minderheidsaandeelhouders. 

NSI stelt dat met de overeenkomst wordt voorkomen dat de ceo van FSG op grond van alle beschikbare informatie in de vergadering van de rvc voorstemt en dat daarna de hele discussie op de aandeelhoudersvergadering opnieuw wordt gevoerd. De relationship agreement zou moeten zorgen voor een “vlot beslissingsproces” tussen beide organen van de onderneming. Tegenover die vlotheid staat dat de controlerende functie van de aandeelhoudersvergadering wordt uitgehold. De checks and balances binnen de onderneming – het uitgangspunt van goede corporate governance – worden daarmee verstoord. 

Juristen wijzen hierbij vaak op het Wijsmuller-arrest van de Hoge Raad uit 1968. Uit dit arrest volgt het beginsel dat de besluitvorming op de aandeelhoudersvergadering tot stand dient te komen “als vrucht van onderling overleg”. De gedachte is dat besluiten op de vergadering pas mogen worden genomen nadat daarover een dialoog is gevoerd door bestuur en rvc aan de ene kant en de aandeelhouders aan de andere kant. FSG zal zich door de afspraken met NSI hieraan onttrekken. Zodra het besluit wordt voorgelegd aan de andere aandeelhouders, weet NSI zich al onvoorwaardelijk gesteund door zijn grootaandeelhouder.  

Alert 
Voor minderheidsaandeelhouders is de aanwezigheid van een grootaandeelhouder altijd een reden om alert te zijn. Het feit dat steeds meer relationship agreements worden gesloten en vooral openbaar worden gemaakt, is in beginsel positief. Dat de inhoud (juridisch) maatwerk is, betekent dat de minderheidsaandeelhouders extra alert moeten zijn. Naast de wet, de statuten en de corporate governance code is er nog een extra document dat de corporate governance van de onderneming beïnvloedt. Welke bevoegdheden krijgt de grootaandeelhouder? Welke bevoegdheden staat hij af? En wat is de resultante voor de minderheidsaandeelhouder?  

First Sponsor Group:  

bij voorbaat akkoord 

First Sponsor Group (FSG), genoteerd aan de beurs van Singapore, nam het belang in NSI over van Icamap, een Britse vastgoedbelegger. Inmiddels heeft de grootaandeelhouder 14 procent van het vastgoedfonds, dat voornamelijk investeert in kantoren in de Randstad, in handen. Net als Icamap krijgt FSG een vertegenwoordiger in de rvc. Opmerkelijk is de vergaande relationship agreement die FSG en NSI zijn aangegaan. Daarin heeft FSG namelijk een belangrijk deel van zijn aandeelhoudersrechten opgegeven. In ruil voor het recht van zijn ceo Teck Pheng Neo om aan te mogen schuiven bij de rvc-vergaderingen, geeft FSG vooraf goedkeuring aan een groot aantal belangrijke voorstellen die jaarlijks op de agenda van de aandeelhoudersvergadering staan. 

Zo krijgen de bestuurders van NSI op voorhand decharge (goedkeuring voor het gevoerde beleid), stemt FSG in met de jaarrekening (mits deze is voorzien van een goedkeurende verklaring van de accountant) en – last but not least – zal FSG instemmen met het nieuwe beloningsbeleid van NSI. 

Alleen met toestemming 
Onderdeel van de afspraken is tevens dat FSG alleen met toestemming van NSI zijn belang boven de 25 procent kan uitbreiden. Bovendien mag FSG niet zonder toestemming van NSI optrekken met een andere partij die voornemens is een bod uit te brengen op het vastgoedfonds.  

President-commissaris Jan Willem de Geus benadrukte tijdens de buitengewone aandeelhoudersvergadering (bava) van 30 september 2024 diverse malen dat de overeenkomst met FSG door beide partijen op ieder moment kan worden opgezegd, met inachtneming van een opzegtermijn van dertig dagen. Een opzegging zou betekenen dat Neo zijn rol als commissaris verliest en dat ook Frans van Toor, hoofd van de Europese activiteiten van FSG, als toehoorder niet meer welkom is. 

Tijdens de bava bevestigde Neo, de ceo van FSG, desgevraagd dat hij de afspraken “in eerste instantie ook ongebruikelijk vond”, maar dat hij is overtuigd door de argumenten van NSI en daarom akkoord is gegaan.