Voor de 94-jarige superbelegger Warren Buffett is het bij een beleggingsbeslissing van groot belang dat een bedrijf in de toekomst veel kapitaal kan herinvesteren tegen aantrekkelijke rendementen. Het ideale bedrijf behaalt een hoog rendement op het ingezette kapitaal en kan ook over een lange periode stevig groeien, is het adagium van Buffett.   

Bedrijven die weinig tot geen harde activa als fabrieken, robotarmen of lopende banden nodig hebben, hebben een betere uitgangspositie om een aantrekkelijk rendement op het geïnvesteerde vermogen (in jargon return on invested capital, ROIC) te behalen.  

Ideale bedrijven 
Nog niet zo lang geleden – in 2017 – wees Buffett op iets interessants bij enkele grote techbedrijven. “Bijna tien procent van de totale beurswaarde in de Verenigde Staten bestaat uit vijf bijzonder goede bedrijven, die feitelijk geen kapitaal nodig hebben.”  

“Dat is een andere wereld dan toen Andrew Carnegie een staalfabriek bouwde (in 1875, red.) en daar vervolgens de inkomsten van gebruikte om nog een staalfabriek bouwen, of John Rockefeller die olieraffinaderijen opzette”, aldus het orakel van Omaha. 

In een iets minder ver verleden, zoals in de jaren 50, werd de Amerikaanse beurs nog gedomineerd door autobouwers, olie- en staalbedrijven. Deze bedrijven moeten ieder jaar fors investeren om hun verdienvermogen op peil te houden. Dat bedrijven als Alphabet (het moederbedrijf van Google), Meta Platforms (bekend van Facebook en Instagram) en Microsoft zonder noemenswaardige investeringen zo winstgevend konden worden, maakte deze groep tot “ideale” bedrijven.  

Game changer 
Het verdienmodel van Big Tech is anno 2024 nog steeds lucratief, maar met de opmars van kunstmatige intelligentie (artificial intelligence, AI) lijkt het predicaat ‘ideaal’ steeds minder gegrond.  

De komende jaren zullen techbedrijven astronomische investeringen doen om mee te komen in de AI-wedloop. Hun winsten zijn nog steeds stevig, en groei is er ook nog wel, maar door al die investeringen is Big Tech al lang niet meer zo asset light (weinig fysieke activa op de balans, zoals gebouwen of machines) als in het verleden.  

Uit onderzoek van de VEB blijkt dat de drie genoemde techbedrijven dit jaar bijna drie keer zoveel dollars investeren als de drie grootste Amerikaanse oliebedrijven bij elkaar (Exxon Mobil, Chevron en ConocoPhillips, zie grafiek). 

Big Tech investeert aanzienlijk 

Bron: analistentaxaties uit Bloomberg. Bedragen in miljarden dollars. 

In 2017 was dat beeld nog heel anders. Destijds investeerden de oliebedrijven meer dan de techbedrijven (33 miljard dollar, tegenover 30 miljard dollar voor Big Tech). De kapitaalinvesteringen worden dit jaar niet alleen groter, het groeitempo zal ook versnellen (zie grafiek). De gecombineerde kapitaaluitgaven van Alphabet, Meta en Microsoft zullen in 2024 naar verwachting met ongeveer 40 procent groeien, tot meer dan 145 miljard dollar. 

Het geld gaat vooral naar de aanschaf van hoogwaardige chips en servers, cruciaal voor de complexe berekeningen die AI mogelijk maken. Maar het zit bijvoorbeeld ook in opslagcapaciteit die nodig is om de AI-modellen te trainen. Met behulp van kunstmatige intelligentie proberen spelers als Meta en Alphabet slimmer gegevens te verzamelen, zodat gerichter kan worden geadverteerd door bedrijven.  

Maar dat heeft een prijs: dit jaar wordt naar verwachting circa 20 procent van de gezamenlijke omzet van dit trio besteed aan kapitaalinvesteringen. Dat was in 2017 nog 13 procent, met toen een omzet die een stuk lager lag.  

Explosieve toename kapitaaluitgaven Big Tech 

Bron: jaarverslagen Alphabet, Meta en Microsoft, analistentaxaties Bloomberg. Bedragen in miljarden dollars. 

Rendement op kapitaal neemt af 
Al die investeringen in servers, chips en opslagcapaciteit zijn terug te vinden op de balans van Big Tech. Het hogere kapitaalsbeslag leidt echter niet direct tot een evenredige winstgroei, wat de rentabiliteit onder druk zet. 

Wie rekent met de taxaties van analisten voor boekjaar 2024, zal zien dat de ROIC in de periode 2017 tot en met 2024 bij Microsoft bijna is gehalveerd, van 111 procent naar 59 procent. Bij Meta Platforms daalde deze van 85 naar 40 procent. Hoewel de winsten blijven groeien, neemt de kapitaalsbasis sneller toe.  

Alleen Alphabet weet de ROIC op peil te houden, door in 2024 een drie keer zo hoge operationele winst te behalen als in 2017.  

Die winstgroei staat echter (grotendeels) los van de AI-investeringen die het moederbedrijf van Google de laatste jaren deed. Zo haalt het bedrijf veel meer omzet en winst uit de advertenties op YouTube en de zoekmachine Google. Bovendien heeft Alphabet de laatste tijd kostenbesparingen doorgevoerd, bijvoorbeeld door personeel te ontslaan.  

Alphabet-topman Sundar Pichai leek medio dit jaar al toe te geven momenteel (nog) geen adequate ROIC op de huidige AI-investeringen te zien. Maar: “Het risico van onderinvesteren is groter dan het risico van overinvesteren”, aldus Pichai. 

Rendement op geïnvesteerd kapitaal valt bij Microsoft en Meta fors terug  

Bron: jaarverslagen Alphabet, Meta en Microsoft, analistentaxaties Bloomberg. ROIC: de operationele winst na belasting gedeeld door het geïnvesteerde kapitaal. Het betreft de ROIC exclusief goodwill en overige immateriële activa. Berekening VEB. 

Rendement Meta en Microsoft onder druk 
Voor beleggers is vooral relevant om te weten welk rendement Big Tech realiseert op recente investeringen. Dat kan door te kijken naar de zogeheten RONIC, een acroniem dat staat voor return on new invested capital.  

Uit allerlei onderzoeken blijkt dat dit rendement op nieuw geïnvesteerd kapitaal een sterke relatie vertoont met de prestaties van het aandeel op de beurs. Terwijl de ROIC meer een momentopname – een foto – is, is de RONIC meer een film. 

Bij de RONIC wordt de winstgroei van een bedrijf over een specifieke periode afgezet tegen de investeringen die nodig waren (de toename van het geïnvesteerde kapitaal) om die extra winsten te behalen. Die RONIC over de periode 2017 tot en met 2024 van zowel Meta als Microsoft (respectievelijk 32 en 49 procent) laat zien dat de rendementen een stuk lager zijn dan in het verleden (zie tabel). 



Bron: jaarverslagen Alphabet, Meta en Microsoft, analistentaxaties Bloomberg. ROIC: de operationele winst na belasting gedeeld door het geïnvesteerde kapitaal. Het betreft de RO(N)IC exclusief goodwill en overige immateriële activa.  

Beleggers hoeven zich nog niet meteen grote zorgen te maken. Het rendement ligt nog altijd ruimschoots boven het vereiste rendement: volgens analisten ligt de WACC (de gewogen gemiddelde kosten van het kapitaal) van deze bedrijven tussen de 8 en 12 procent. Het illustreert vooral het feit dat deze bedrijven veel meer zijn gaan investeren.  

De belangrijkste vraag is nu of de astronomische investeringen zich gaan vertalen in hogere verkopen en meer operationele winst. Over dat laatste bestaan onder analisten in toenemende mate twijfels. Deze week nog werd het aandeel Microsoft afgewaardeerd op de beurs, vanwege zorgen over hogere dan verwachte verliezen uit zijn OpenAI-investering (een Amerikaans bedrijf in kunstmatige intelligentie) en langzamere adoptie van AI-technologie door bedrijven. 

Als AI-investeringen daadwerkelijk een hap uit de winst nemen, waardoor er onder aandeelhouders minder (vrije) kasstroom te verdelen valt, blijft dat mogelijk niet zonder gevolgen voor beleggers. Mocht dit structureel zijn, dan is niet uit te sluiten dat dit tot een lagere waardering van de aandelen zal leiden.  

Meer over de impact van AI-investeringen voor techbedrijven leest u in de aankomende november-editie (#11) van magazine Effect.