Topman Fred van Beers sprak tijdens de presentatie van de halfjaarcijfers van een “belangrijke mijlpaal”. Afgelopen maand werd begonnen met de productie van de nieuwste generatie monopile in de net opgeleverde fabriek op de Tweede Maasvlakte.

Die veel grotere productiefaciliteit is van existentieel belang voor Sif. Het moest meegaan met de vraag van klanten, anders kon het bedrijf de deuren wel sluiten. De nieuwe fabriek is nodig om in de vraag naar steeds grotere funderingen voor windmolens op zee te voorzien. Volgens Sif zal tussen 2025 en 2030 “de grote meerderheid” van de monopiles voor de Europese markt een diameter van 9 tot 11 meter hebben. Tot nu toe was een diameter van circa 8 meter het maximaal haalbare.

Bij de halfjaarcijfers benadrukte Sif dat het politiek gezien meewind heeft. Zo zet het nieuwe European Wind Power Action Plan in op windenergie om de klimaatdoelstellingen voor 2030 en daarna te halen. Sif voorspelt dat vanaf 2027 de vraag naar monopiles veel groter is dan fabrieken kunnen leveren. Het gat tussen vraag en aanbod lijkt enorm (zie onderstaande afbeelding).

Sif verwacht vanaf 2027 een groot tekort aan monopiles

Bron: presentatie jaarcijfers 2023. Blauwe lijn is vraag in kiloton, balken tonen de verwachte productiecapaciteit.

Sif merkt al enige tijd dat energieleveranciers als Eneco, Shell, RWE en TotalEnergies meer bestellingen plaatsen. Het orderboek voor 2025 zit tot de nok toe vol en voor 2026 worden ook steeds meer opdrachten vastgelegd. Hierdoor durft het concern voor de komende jaren al een duidelijke winstverwachting uit te spreken.

Aan zelfvertrouwen bij Sif geen gebrek. Het bedrijf verwacht het ebitda-resultaat (winst voor rente, belasting en afschrijvingen) te laten groeien van 35 miljoen euro in 2024, naar 135 miljoen euro in 2025 en 160 miljoen euro in 2026.

Die stevige winstsprong moet tot stand komen door de beoogde verdubbeling van de productiecapaciteit. Daarnaast heeft Sif naar eigen zeggen de orders voor de komende jaren tegen gunstige voorwaarden – lees: hogere marges dan voorheen – uitonderhandeld. Bovendien is de nieuwe fabriek meer geautomatiseerd, waardoor de productiekosten dalen. Vooral wanneer de productie wordt opgeschaald.

Sif rekent op een spectaculaire stijging van de ebitda

Bron: jaarverslagen Sif. Gerapporteerde ebitda – gecorrigeerd voor eenmalige posten – in miljoenen euro’s. *Aangepaste ebitda vanaf 2024 op basis van prognoses Sif.

Cashconversie
Het goede nieuws voor beleggers is dat Sif toezegt dat de stijging van het ebitda-resultaat niet bij een papieren opbrengst blijft. Het bedrijf verwacht in 2026 een cashconversie van minstens 90 procent te realiseren. Dit betekent dat van elke euro ebitda-resultaat 90 cent aan vrije kasstroom overblijft. De vrije kasstroom is het geld dat binnenstroomt uit operationele activiteiten na aftrek van de kapitaalsinvesteringen.

De hoge cashconversie steunt onder andere op het feit dat de investeringen sterk zullen terugvallen zodra de fabriek helemaal is afgebouwd. Hiermee zijn de grote uitgaven achter de rug. Sif geeft aan dat het vanaf 2026 ongeveer 20 miljoen euro per jaar kwijt zal zijn aan onderhoudsinvesteringen.

Ook betalen klanten een groot deel van het orderbedrag vooruit, nog voordat Sif de machines heeft aangezwengeld om de opdrachten uit te voeren. Hiermee wordt bijvoorbeeld het benodigde staal ingekocht. Door meer orders binnen te krijgen, stroomt er sneller en meer geld de bedrijfskas in dan uit de papieren (ebitda)-winst blijkt.

Een cashconversie van 90 procent – bij een ebitda van 160 miljoen euro – resulteert in een vrije kasstroom van circa 145 miljoen euro in 2026. Voor het idee: op de huidige koers van ongeveer 14,50 euro per aandeel heeft Sif een marktkapitalisatie van circa 425 miljoen euro. In het theoretische geval dat Sif de hele vrije kasstroom zou kunnen uitkeren, zouden aandeelhouders (rekenend met de huidige marktwaarde) vanaf 2026 al na drie jaar hun volledige inleg terug hebben.

Door de lage waardering lijkt sprake van een extreem korte terugverdientijd. Maar je zou in de lage koers ook kunnen lezen dat de markt er weinig fiducie in heeft dat Sif de financiële doelen daadwerkelijk gaat realiseren.

Eerdere teleurstellingen
Enige scepsis lijkt niet ongegrond. Zo hebben beleggers sinds de beursgang - ruim acht jaar geleden - weinig plezier beleefd aan Sif. Ondanks de recente stijging handelt het aandeel slechts een fractie boven de introductiekoers van 14 euro.

Voor Sif is het zaak om het komende jaar te laten zien dat het de nieuwe fabriek volledig operationeel krijgt en zonder vertragingen de monopiles kan leveren aan klanten. Maar zelfs als dat allemaal lukt, blijft het concern kwetsbaar voor externe factoren, zo leert het verleden.

De markt voor windenergie is grillig en heeft de afgelopen jaren verschillende tegenslagen gehad.  Sif kan daarover meepraten. Zo werd een grote opdracht uit de Verenigde Staten in 2019 eerst uitgesteld en vervolgens helemaal geannuleerd. Het plaatsen van windmolens voor de kust van Massachusetts zou schadelijk zijn voor een bedreigde walvissoort. Hierdoor liep Sif ruim honderd miljoen euro aan omzet mis, bleef productiecapaciteit onbenut en kreeg de winst een knauw.

Eerder dit jaar werd een andere order uit de VS ook geannuleerd. Deze keer was het project volgens opdrachtgevers Equinor en BP economisch gezien niet meer rendabel. Deze bedrijven noemden de hoge inflatie, gestegen rentes en verstoringen in de toeleveringsketens als boosdoeners.

Op de langere termijn is niet uitgesloten dat nieuwe technologieën, denk aan drijvende platforms voor windmolens op zee, de monopiles van Sif overbodig maken. SBM Offshore is hier bijvoorbeeld mee bezig.

Een ander risico is dat de industrie over een aantal jaren weer vraagt om dikkere monopiles, omdat de volgende generatie windmolens nog een maatje groter wordt. In dat scenario zou Sif weer moeten investeren in een nieuwe fabriek, waardoor er minder geld overblijft om uit te keren aan aandeelhouders. 

Afbetalen fabriek
Naast eventuele nieuwe tegenvallers is het van belang te onderkennen dat het nog enkele jaren zal duren voordat aandeelhouders daadwerkelijk iets van de vrije kasstroom gaan zien. Het kapitaal dat is opgehaald om de nieuwe productiefaciliteit op te zetten, moet eerst terug naar de geldverstrekkers.

Sif heeft zo ongeveer uit alle mogelijke vaatjes getapt om de financiering van in totaal 328 miljoen euro rond te krijgen. Zo hebben klanten Ecowende (Shell en Eneco) en Empire Wind (Equinor en BP) 100 miljoen euro vooruitbetaald voor monopiles die Sif met de nieuwe fabriek gaat leveren. Van dat bedrag is 30 miljoen euro omgezet in een eeuwigdurende obligatie voor Empire Wind, waarvan op dit moment nog circa 20 miljoen euro moet worden afgelost.

Ook ging Sif voor zo’n 100 miljoen euro verschillende leningen aan bij banken als ABN Amro, Rabobank en ING. En het Noorse energiebedrijf Equinor kocht voor 50 miljoen euro preferente aandelen.

Sif is dit jaar al begonnen met het terugbetalen van de financiers en het bedrijf gaat daar de komende jaren mee door. De eeuwigdurende obligatie heeft prioriteit. Die lening heeft het hoogste rentepercentage. Eveneens belangrijk voor aandeelhouders: Sif heeft aangegeven pas dividend uit te keren zodra de preferente aandelen zijn teruggekocht. Er staat op dit moment nog voor 50 miljoen euro aan preferente aandelen uit.

Sif moet de komende jaren eerst de nieuwe fabriek afbetalen

Bron: halfjaarcijfers 2024 Sif. Bedragen in miljoenen euro’s. *Dit zijn ontvangen vooruitbetalingen waar pas bij levering van de monopiles omzet tegenover staat. Dit betreft voorfinanciering en geen rentedragende schuld.

Al met al is de consequentie van alle aflossingen die Sif nog moet doen dat er van de prognose van in totaal 295 miljoen euro aan ebitda in 2025 en 2026 weinig overblijft voor aandeelhouders. Zelfs bij een torenhoge cashconversie in 2026.

Beleggers die het aandeel Sif kopen, zetten in op de vooruitzichten vanaf 2027. Als alles volgens plan loopt, heeft het bedrijf op dat moment een op volle toeren draaiende fabriek en is het praktisch schuldenvrij. De cruciale vraag is of de markt voor windenergie dan zo bloeiend is als Sif nu hoopt.

Het geduld van beleggers zal ook wel een beetje op zijn. Het wordt tijd dat hun investering gaat renderen.