The London Tunnels is geen alledaagse verzekeraar, softwarebouwer of retailer. Het in Londen gevestigde bedrijf is hard bezig met het ombouwen van een omvangrijk tunnelnetwerk onder het centrum van Londen tot een toeristenattractie van formaat. Voor dat ombouwen is veel geld nodig en dat wil het bedrijf onder andere gaan ophalen via de Amsterdamse beurs.  

De plannen van The Londen Tunnels zijn ambitieus. Het bedrijf heeft zijn oog laten vallen op The Kingsway Exchange, een grootschalig tunnelcomplex 40 meter onder de grond in hartje Londen. De bouw van de tunnels begon in 1940 en de oorspronkelijke bedoeling was dat het complex als schuilkelder zou gaan fungeren voor de inwoners van Londen ten tijde van de grootschalige bombardementen door de Duitse Luftwaffe. Het omvangrijke tunnelnetwerk -de totale lengte is ongeveer anderhalve kilometer- is echter nooit daadwerkelijk in gebruik geweest als schuilkelder. Toen de bouw eenmaal gereed was, was het risico op bombardementen al stevig afgenomen. Het ondergrondse complex werd gebruikt door de overheid en later door British Telecom.  

Cocktailbar 
The London Tunnels wil het tunnelstelsel nu open stellen voor het publiek en er een combinatie van historisch erfgoed en een toeristische attractie van maken. Compleet met “multi-sensory digital experiences” én een ondergrondse cocktailbar.  

Daarvoor is een stevige investering nodig. Via de Amsterdamse beursnotering wil het bedrijf 30 miljoen GBP ophalen en het krijgt daarmee een beurswaarde van 130 miljoen pond.  

Het bedrijf meldt verder dat het al de “onherroepelijke toezeggingen heeft ontvangen van 15 beleggers om in te schrijven op 12.490.000 gewone aandelen tegen de uitgifteprijs (d.w.z. voor een totaalbedrag van 24.980.000 GBP) in de plaatsing.” Het grootste deel van de 30 miljoen lijkt dus al binnen. De aandelen worden geplaatst via een zogeheten directe notering. Daarbij worden de aandelen eenvoudigweg aangemeld bij de beurs in kwestie. Het is een methode die het bedrijf een heleboel geld scheelt omdat er geen intensieve samenwerking nodig is met dure zakenbanken. ABN Amro is aangesteld als begeleidende bank en de richtprijs voor de aandelen is 2 GBP per stuk. 

Miljoenen toeristen
De hamvraag is natuurlijk: wordt dit een interessante belegging? Angus Murray, ceo van The London Tunnels, ziet het in ieder geval helemaal zitten: “Londen is een van de meest toonaangevende toeristische bestemmingen ter wereld. Er komen miljoenen bezoekers per jaar en we hopen dat velen van hen geïnteresseerd zullen zijn in een bezoek aan de tunnels.”  

Het prospectus voorziet dan ook vanaf 2027 -als de attractie volgens de planning klaar zou moeten zijn – direct een flink aantal bezoekers dat jaar op jaar ook nog eens met een hockeystick-achtige curve stijgt: “The London Tunnels raamt het aantal bezoekers op ongeveer 588.000 in 2027, 1.721.000 in 2028 en 2.250.000 in 2029.” De kosten per kaartje zullen een stevige 30 tot 55 pond bedragen en daarbovenop raamt het bedrijf nog omzet vanuit “secondary spend”, waarschijnlijk gaat het hier om inkomsten uit horeca, events en souvenirs uit de museumshop.  

De Kingsway Exchange moet een van de meestbezochte attracties van Londen worden 

Bron: Prospectus blz. 15. Blauwe staven geven de bezoekersaantallen in miljoenen weer in 2018 (volledig pre-covidjaar). Dikgedrukte bedragen zijn ticketprijzen volgens de officiële websites (zonder korting) 

Top-5 attractie? 
Het optimisme van Murray is hartverwarmend, maar bij zijn zonnige vooruitzichten zijn toch echt wel wat kanttekeningen te plaatsen. Ja: Londen is een formidabele toeristenmagneet, maar dat betekent ook dat al die toeristen die de stad voor een weekendje bezoeken, een keuze kunnen maken uit een heel scala aan andere  bezienswaardigheden.   

Meer dan twee miljoen bezoekers twee jaar na opening klinkt dan ook wel heel erg optimistisch. Een absolute must see-attractie als The London Wheel trekt jaarlijks ruim 3 miljoen bezoekers. Het is dus zeer de vraag of een metro-achtig tunnelcomplex zo tot de verbeelding spreekt dat het binnen een jaar of twee tot de top-5 attracties van Londen zal behoren. Ter vergelijking: de catacomben van Parijs, een historisch tunnelstelsel dat in de 18e eeuw diende als ondergrondse begraafplaats en dus volgestapeld ligt met beenderen en schedels, trekt jaarlijks maar 550.000 bezoekers. 

Break-even 
Op basis van de informatie uit het prospectus is het onmogelijk om een inschatting te maken van de operationele winstmarges. The London Tunnels geeft alleen aan dat het al verwacht break-even te draaien bij 500.000 bezoekers. Het lijkt dus aannemelijk dat – als de tunnels inderdaad zoveel bezoekers gaan trekken – er een behoorlijke winst en rendement op het door beleggers ingelegde kapitaal kan worden gerealiseerd.  
 
Disclaimer 
Het prospectus plaatst echter wel een duidelijke disclaimer bij alle geraamde bezoekersaantallen en het break-even winstniveau: "Wezenlijke veranderingen in een van de belangrijkste aannames van het bedrijf kunnen een negatieve invloed hebben op deze verwachte bezoekersaantallen, evenals, meer algemeen, op de timing, economische opbrengsten of haalbaarheid van het project." 

Risico’s 
De aantrekkelijkheid van het aandeel staat of valt dus met de vraag of de tunnels inderdaad een must see-attractie worden. En juist op vlak noemt het prospectus een belangrijke disclaimer: “Het bedrijf heeft geen operationele geschiedenis en kan dus geen zekerheid geven dat het inkomsten zal kunnen genereren of dat het met de tunnels een commercieel succesvolle bezoekersattractie zal kunnen creëren.” Daarnaast is er nog een hele trits aan risico’s die samenhangen met een groot bouwproject. Het is bijvoorbeeld nog onzeker of alle vergunningen rondkomen om de volledige transformatie te realiseren en ook in Londen lopen de bouwkosten nog steeds op. Het prospectus wijst er ook nog op dat het verwijderen van asbest langer kan duren en duurder uitvalt dan nu wordt verwacht. 

Daar komt nog bij het bedrijf over onvoldoende werkkapitaal beschikt om alle plannen te realiseren. Naar verwachting zal de komende jaren nog zeker 120 miljoen pond extra opgehaald moeten worden.  

Beperkte zeggenschap  
Op het gebied van governance geldt verder nog als kanttekening dat de aandeelhouders naar verwachting niet veel te zeggen zullen hebben over het reilen en zeilen van The London Tunnels. Topman Angus Murray houdt – ook na de beursgang – de meeste aandelen in handen via de investeringsvehikels Cupcake en PEF (Murray is director bij dit fonds). Er is wel een relationship agreement getekend met Cupcake en Angus Murray “om de relatie tussen Cupcake en The London Tunnels te reguleren”.  Hierin is bijvoorbeeld vastgelegd dat eventuele transacties marktconform moeten zijn.  

Maar de percentages van de vrij verhandelbare aandelen en het ‘vaste kapitaal’ laten weinig te raden over: de zeggenschap van kleine aandeelhouders zal beperkt zijn en hetzelfde geldt waarschijnlijk voor de verhandelbaarheid van de aandelen in Amsterdam. 

   

Dividend valt er in de “foreseeable future” niet te verwachten, aldus het prospectus. Maar dat zal geen verrassing zijn omdat er de komende jaren nog meer kapitaal zal moeten worden opgehaald voor de verbouwingen en de opening van de attractie pas is gepland in 2027.  

Londense tunnels aan een Amsterdamse beurs 
Opmerkelijk is natuurlijk dat een bedrijf dat Londense tunnels gaat uitbaten nu een notering krijgt aan een Amsterdamse beurs. Dat uitstapje was zeker niet wat Murray oorspronkelijk voor ogen had. In januari van dit jaar stelde de ceo, aldus de Financial Times, nog ferm dat het bedrijf in Londen genoteerd zou moeten worden: “De tunnels zijn eigendom van een Brits bedrijf, gebouwd door de Britse regering, voor de verdediging van Groot-Brittannië.”  

Maar in het persbericht over de plaatsing in Amsterdam wordt daarover met geen woord meer gerept. Het bedrijf geeft niet aan waarom de beursnotering in Londen uit het vizier is geraakt, maar houdt het op een loftuiting aan het adres van de beurs van Amsterdam: “The London Tunnels  gelooft dat de reputatie van Euronext Amsterdam het bedrijf zal helpen om zijn doelen en doelstellingen te bereiken, waaronder verhoogde zichtbaarheid op de internationale markt, solide rapportage- en nalevingsstructuren, betere liquiditeit die aantrekkelijker is voor investeerders en een aanzienlijke toename van de toegang tot kapitaal die de groei van het bedrijf zal ondersteunen.” 
 
Wat er zich achter de schermen in The City heeft afgespeeld zal lastig zijn om te achterhalen, maar duidelijk is wel dat het geen reclame is voor de beurs van Londen.  

Beleggen in een bouwtekening  
Terug naar het beursdebuut van The London Tunnels. De plannen voor het neerzetten van een nieuwe toeristische trekpleister in het hart van Londen zijn ambitieus en bevlogen. En het draait precies om datgene waar beurzen voor bedoeld zijn: het aantrekken van kapitaal voor investeringen met risico. Maar in het geval van The London Tunnels gaat het om risico met een hoofdletter R. Beleggers wordt in feite gevraagd om in te stappen op basis van een bouwtekening. Er zijn nog te veel unknowns om een adequate waardering te maken, maar duidelijk is al wel dat sprake is van een investering met een hoog risicoprofiel.