Aan sympathie voor de durf, ambities en de zelfontwikkelde technologie van NX Filtration zal onder beleggers nauwelijks gebrek zijn. De waterzuiveraar zette in de zomer van 2021, midden in coronatijd, de gewaagde stap naar het Damrak. Daarmee haalde het 165 miljoen euro aan groeikapitaal op. Die miljoenen zijn gebruikt voor allerhande pilotprojecten, voor de bouw van een nieuwe fabriek en voor het aannemen van commercieel en technisch personeel.  

Het bedrijf uit Enschede ontwikkelt en verkoopt filtersystemen waarmee water en andere vloeistoffen gezuiverd worden van schadelijke stoffen. De afgelopen jaren is fors geïnvesteerd in de ontwikkeling van membraantechnologie waarmee NX Filtration in staat is om organische stoffen selectief te verwijderen uit vervuild water, waaronder kleurstoffen, antibiotica, bacteriën en virussen

Bij de introductiekoers van 11 euro werd de schuldenvrije onderneming gewaardeerd op 550 miljoen euro. Inmiddels is daar minder dan een derde van over en noteert de koers van het smallcapbedrijf (opgenomen in de AScX) rond de drie euro. Op 9 april aanstaande, praat NX Filtration zijn aandeelhouders bij tijdens de jaarlijkse aandeelhoudersvergadering.

Vertraging
De koersdaling is niet moeilijk te verklaren. Het bedrijf loopt achter op zijn eigen plannen en boekt  tegenvallende resultaten. Over 2023 haalde NX Filtration een omzet van 8 miljoen euro, iets minder dan in 2022 (8,3 miljoen euro). Het opbrengstenniveau viel lager uit dan de eerder afgegeven bandbreedte van 10 tot 14 miljoen euro. Deze bandbreedte gaf bestuursvoorzitter Jeroen Pynenburg  in augustus 2023 af. Op dat moment kampte het bedrijf al met vertragingen bij het omzetten van pilotprojecten in volwaardige projecten.

Vervolgens kwam Pynenburg in januari van dit jaar met het bericht dat de groeiplannen anderhalf jaar vertraging hebben opgelopen. De vertraging van de omzetgroei schreef hij toe aan langere doorlooptijden om pilots bij bijvoorbeeld bierbrouwers Grolsch en Paulaner, frisdrankfabrikant Pepsi en collega-waterzuiveraar Veolia te vertalen naar grootschalige projecten. 

En nu is  er dus het nieuwe jaarverslag dat onomwonden laat zien dat NX Filtration grote moeite heeft om geïnteresseerde partijen echt aan zich te binden. Vorig jaar liepen er ruim 200 pilotprojecten bij potentiële klanten. Daarvan hebben er tot nu toe 18 geleid tot een volwaardige samenwerking (zie snapshot jaarverslag). Sinds de beursgang nam NX Filtration veel nieuwe commerciële mensen aan om de omzetgroei aan te wakkeren. De commerciële afdeling groeide van 17 naar 42 voltijdsbanen (fte). In totaal heeft het bedrijf zijn werknemersbestand in twee jaar tijd uitgebreid van 69 naar 166 fte.  

Veel klanten blijven hangen in de pilotfase

Bron: rapportages NX Filtration.

 

Extra geld nodig
Van de cash die NX Filtration aan het einde van 2021 op de bankrekening had staan (131 miljoen euro), was eind 2023 nog 50 miljoen over. Die cash burn is het gevolg van de investeringsfase waarin het bedrijf zit en komt daarom niet helemaal onverwacht. De huidige kaspositie is volgens Pynenburg toereikend voor de nieuwe fabriek die halverwege dit jaar gereed moet zijn en biedt ook voldoende ruimte om de dagelijkse bedrijfsvoering te financieren.

Wel wijst Pynenburg er in het jaarverslag nadrukkelijk op dat NX Filtration op zoek is naar nieuw geld.  Het lopende boekjaar (2024) overbruggen met de huidige kaspositie lukt wel, maar voor de periode daarna is een liquiditeitstekort niet denkbeeldig: “Additionele financiering is noodzakelijk om de periode te overbruggen totdat NX Filtration een positieve kasstroom heeft.”

Niettemin meent NX Filtration dat de going concern (de continuïteit) niet direct in gevaar is. Het bestuur heeft “vertrouwen dat het de noodzakelijke financiering zal aantrekken”, staat te lezen in het jaarverslag. In een eerder stadium gaf het bestuur van NX Filtration al aan dat het dacht aan een asset based financiering. Daarbij worden de vaste activa van het bedrijf in onderpand gegeven aan financiers. Bij NX Filtration bedraagt die vaste activabasis – denk aan grond, fabrieken en machines - circa 58 miljoen euro.  

Balans opschonen
Een belegger die niet alleen naar de kaspositie en cash burn kijkt maar ook nog wat verder in de balans duikt, zal het opvallen dat nog een ander lijntje wezenlijk anders is dan een jaar eerder. NX Filtration heeft namelijk de eerder verantwoorde latente belastingvorderingen (deferred tax assets) volledig afgeboekt. In het jaarverslag schrijft het bestuur dat het de waardering van de deferred tax assets “heeft geëvalueerd in lijn met de IFRS-regels”. De afwaardering is ingegeven door “de vertraging van anderhalf jaar in het business plan”. Het schoonvegen van de balans leidde tot een extra verliespost van bijna 9 miljoen euro. Hierdoor kwam het nettoverlies vorig jaar op 24 miljoen euro uit.

Bedrijven kunnen bij de Belastingdienst een deel van hun winsten wegstrepen met verliezen uit het verleden. Hierdoor kan de belastingaanslag lager uitvallen. Maar dergelijke uitgestelde belastingvorderingen mogen alleen op de balans worden gezet voor zover het waarschijnlijk is dat er ook toekomstige fiscale winsten beschikbaar zullen zijn waarmee deze verliezen gecompenseerd kunnen worden.

NX Filtration boekt volledig af op mogelijke belastingvorderingen (deferred tax assets)

Bron: rapportages NX Filtration. Bedragen in miljoenen euro’s.

De afgelopen twee jaar had NX Filtration ongeveer een kwart van de totale opgebouwde verliezen op de balans staan als deferred tax assets. Met het geldende belastingpercentage van circa 25 procent zou het bedrijf een kwart van de opgebouwde verliezen (34,7 miljoen euro) in de toekomst te gelde kunnen maken, zo was het idee. Eind 2022 bedroeg deze post nog 9 miljoen euro.

Het blijft opmerkelijk dat deze post in één keer volledig is afgeboekt. Volgens de plannen van NX Filtration zijn de eerder ingecalculeerde omzetten en winsten allerminst definitief uit het zicht, maar komen ze pas op een later moment. De vorige jaren was er blijkbaar nog wel zoveel vertrouwen in de toekomstige winstgevendheid dat de te compenseren verliezen in zijn geheel op de balans konden worden opgenomen. Het feit dat de volledige balanspost - al dan niet onder druk van de accountant - nu toch wordt afgeboekt, lijkt erop te wijzen het voor NX Filtration lastiger wordt ergens in de komende jaren winst te maken.

Toch wijst het bestuur er tegelijkertijd op dat deze afboeking niet betekent dat het bedrijf zijn doelstelling voor de middellange termijn wijzigt. De waterzuiveraar schat de totale marktomvang voor zijn producten in 2030 op 15 miljard euro. Het mikt op een marktaandeel van tien procent met - verder niet gespecificeerde - industry leading ebitda-marges. Schaalvoordelen en terugkerende omzet door het vervangen van de membranen in bij klanten geplaatste installaties, moeten een belangrijke drijver vormen voor de bedrijfsresultaten.

De totaal geleden fiscale verliezen - tot nu toe 48,7 miljoen euro - blijven als ‘potje’ langs de zijlijn staan. Het bedrijf kan dat bedrag op een zeker moment in de toekomst alsnog aanwenden als aftrekpost om de winstbelasting te verlagen. Dan verschijnt deze actiefpost mogelijk dus weer op de balans.

Waarschuwing
De in rap tempo verslechterende kaspositie was ook voor controlerend accountant PricewaterhouseCoopers (PwC) een speciaal punt van aandacht tijdens de controle van de jaarrekening.

De accountant heeft de continuïteitsveronderstelling die het bestuur heeft toegepast bij het opstellen van de cijfers tot één van zijn kernpunten van de controle aangemerkt. Dat betekent dat deze aanname volgens PwC een risico vormde op een materiële fout in de cijfers. In dat kader heeft PwC extra scherp gekeken of de door NX Filtration doorgerekende scenario’s voor de kasstromen wel door de beugel kunnen.

De going concern die het bedrijf hanteert en waar PwC zich in kan vinden, is van groot belang. Als er concrete aanwijzingen zijn dat het voortbestaan van het bedrijf op het spel staat, moeten productiemiddelen en immateriële activa tegen liquidatiewaarde in de boeken komen. Dat betekent onvermijdelijk een lagere boekwaarde en dus ook grote bedragen die als afboekingen door de resultatenrekening stromen.

PwC schrijft in zijn controleverklaring bovendien dat het bestuur vooral heeft gekeken naar de mogelijkheid om kosten te besparen, om te besparen op kapitaalsinvesteringen en naar de mogelijkheid om bankkredieten te regelen. PwC meldt dat het ook het management heeft uitgedaagd met de vraag of de “cash management maatregelen” die het denkt te kunnen treffen om aan nieuw geld te komen, haalbaar zijn. In dit kader heeft de tekenend accountant beoordeeld of de verwachtingen van het  bestuur over het regelen van een nieuwe financiering in 2024 wel reëel zijn. PwC kon zich vinden in die inschatting en zag uiteindelijk geen reden om bij de jaarrekening een voorbehoud te maken voor wat betreft de continuïteit van NX Filtration. 

Update 28 maart: NX Filtration haalt vers kapitaal op met aandelenemissie en lening

Bij de publicatie van de jaarcijfers begin februari liet NX Filtration weten op zoek te gaan naar extra kapitaal. De 50 miljoen euro die eind 2023 in kas zat was weliswaar voldoende om de operaties in 2024 en de bouw van een nieuwe fabriek te financieren, maar ontoereikend om het bedrijf verder te laten draaien in de jaren daarna. Daarbij zou het bedrijf onder andere kijken naar “asset based financing”. De in de boeken op 58 miljoen euro gewaardeerde vaste activa zouden als onderpand van een extra lening kunnen gaan dienen. Deze week kondigde het bedrijf aan dat er een nieuwe lening is afgesloten voor “ten minste 20 miljoen euro”. Het exacte bedrag hangt nog af van de uiteindelijke taxatiewaarde van de nieuwe fabriek, die nog in de eerste helft van dit jaar operationeel moet zijn. NX Filtration successfully secures debt financing and launches equity offering - NX Filtration. Naast deze lening is er ook voor een bedrag van circa 25 miljoen euro aan nieuwe aandelen uitgegeven. De uitgiftekoers bedroeg 3,25 euro. Grootaandeelhouder Infestos neemt ongeveer de helft van de nieuwe stukken af. Ook andere grote beleggers als Teslin en Triodos doen mee met de emissie. Particuliere beleggers kregen niet de mogelijkheid in te schrijven op de nieuwe aandelen. De aandelen werden uitgegeven tegen de slotkoers van dinsdag 26 maart: 3,25 euro. In aanloop naar het emissienieuws liep het aandeel al op, en die trend wordt doorgezet. Donderdagmiddag noteert het aandeel op 3,83 euro. Dat is nog altijd ver onder de introductieprijs van 11 euro bij de beursgang in juni 2021. Maar het feit dat bestaande beleggers bijstorten, geeft aan dat zij de membraantechnologie (nog steeds) kansrijk achten. Er zal bovendien enige opluchting zijn dat NX Filtrations balansprobleem van tafel is. NX Filtration wil de opbrengst van circa 45 miljoen euro gebruiken “om de balans te versterken en te helpen bij de groeireis”. Het concern wil onder meer extra investeren in commerciële teams die ervoor moeten zorgen dat klanten van pilots overschakelen naar grootschalige projecten. Het extra kapitaal zou volgens de bedrijfsleiding voldoende moeten zijn om de groeiplannen tot “ver in de toekomst” te financieren.