Over de waarde van voorspellingen valt te twisten, maar het regende afgelopen weken weer economische prognoses. De grote verrassing van 2022 was zonder meer de inflatie: de torenhoge niveaus én de hardnekkigheid. De angst voor een recessie die hieruit voortvloeide, hield de markten maandenlang in zijn greep. In dit nieuwe jaar moet blijken of dat terecht is geweest.

Hoofdeconoom David Folkerts-Landau van Deutsche Bank denkt van wel. Hij meent zelfs dat de angst niet groot genoeg was. Hij verwacht een scherpe tijdelijke daling van de aandelenkoersen met liefst een kwart. Volgens hem is het niet mogelijk voor de centrale banken om zowel de monetaire teugels agressief aan te halen, als de inflatie weer op het gewenste lage niveau te brengen, zonder een hoge economische prijs te betalen.

Die economische teruggang wordt weliswaar “mild”, schrijft Folkerts-Landau met zijn team in hun recente verontrustende outlook van zestig pagina’s dik. Maar het wordt wel “pijnlijk” voor beleggers en de financiële markten. En ook daarbuiten kan het onrustig worden, voorspelt hij. We kunnen “felle publieke weerstand” verwachten als de werkloosheid gaat oplopen.

Bar weinig vertrouwen
Dat klinkt weinig hoopgevend van de invloedrijke Duitser, die via een kostschool in Schotland, Harvard en Princeton en het IMF in 1997 in Londen kwam te werken voor de grootste bank van zijn land. Ondanks korte oplevingen straalde de aandelenmarkt in 2022 sowieso bar weinig vertrouwen uit.

Zelden waren de spanningen in de wereld rond energie, handel en toevoerketens zo groot als in 2022. Het bedrijfsleven heeft investeringsprojecten uitgesteld door de grote onzekerheid rond de hoge energie- en grondstofkosten. Europa is kwetsbaar; daarnaast neemt ook de strategische concurrentie tussen de VS en China toe.

Folkerts-Landau afdoen als een eenling die last heeft van de stereotiepe Duitse weltschmerz is niet terecht. Lees de outlook van het BlackRock Investment Institute. De waarderingen van aandelen weerspiegelen op dit moment nog “op geen enkele manier” de economische schade die in het verschiet ligt, meent de Amerikaanse vermogensbeheerder. Een zachte landing voor de economie? “Onwaarschijnlijk”. De conclusie van BlackRock is stellig: we krijgen een recessie.

Uit een wereldwijde enquête van Natixis Investment Managers onder institutionele beleggers kwam een zelfde beeld naar voren. De helft van de topbeleggers zei dat een zachte landing “niet realistisch” is.

Onzekerheid
Hoe erg dat is? Een recessie komt neer op een maandenlange afname van de economische activiteit. Westerse economieën kunnen een stootje hebben. Maar voor beleggers is de onzekerheid over de duur vervelend.

BlackRock rekent met voortdurende onzekerheden voor beleggers. “Deze nieuwe werkelijkheid zal niet verdwijnen”, zo vervolgt BlackRock. “Beleggers kunnen niet langer vertrouwen op de beproefde handleiding uit het verleden.” Buying the dip werkt niet in het nieuwe klimaat, meent althans BlackRock.

In Europa zijn traditioneel de ogen gericht op Duitsland, immers de belangrijkste economie van het continent. Duitsland is nauw verbonden met de omringende landen zoals aanvoerland Nederland. De industriële exportmacht levert in op het concurrentievermogen en sleept Europa mee.

Het Franse Natixis Investment Managers voorspelt dat de voor Duitsland zo belangrijke auto-industrie onder “zware druk” zal komen te staan in een recessie, omdat de omzet en marge in het gedrang zullen komen.

Ook in Duitsland zelf zijn de experts niet erg optimistisch. Björn Jesch, chief investment officer van de Duitse vermogensbeheerder DWS, verwacht “geen gemakkelijk jaar”. Hij rekent op een nerveuze beurs die veelal zijwaarts zal bewegen in plaats van opwaarts. Veel beleggers stellen zich volgens hem afwachtend op, in de hoop op meer zekerheid over het verloop van de rente en de ernst van een naderende recessie.

DWS rekent met een lichte recessie. Maar daarna rekent het met slechts een “licht herstel”, met nog steeds hoge inflatiecijfers. “Dit biedt weinig opwaarts potentieel voor aandelen, maar wel interessante vooruitzichten voor obligaties”, schrijft Jesch in zijn outlook.

Obligaties
Voor menig belegger is de obligatie saai geworden. Traditioneel was het een onmisbaar instrument voor de portefeuillediversificatie. Na een jaar waarin vrijwel alle beleggingscategorieën onder druk kwamen te staan, heeft het volgens veel experts weer zin om via deze weg meer spreiding aan te brengen in de portefeuille.

Dit geluid valt ook te horen bij Pimco, ’s werelds grootste obligatiebelegger. Obligaties genereren inkomsten, en bieden ook bescherming tegen neerwaartse risico’s, aldus strateeg Marc Seidner. Het effectieve rendement op obligaties is in 2022 sterk gestegen doordat de Amerikaanse Federal Reserve en andere centrale banken de rente hebben verhoogd. Het steilste deel van de stijging is achter de rug, aldus Seidner, dus voor obligaties zijn er weer kansen. De vooruitzichten voor andere beleggingscategorieën zien er volgens Pimco toch “troebel” uit.

Maar tegen de inflatie is momenteel haast niet op te beleggen. Pas als de centrale banken de inflatie weer dichter bij hun streefniveaus weten te krijgen, kan het reële rendement ook positief zijn. DWS verwacht dat de inflatie zal dalen, maar wel blijft hangen op “nog steeds zorgwekkende niveaus”.

De torenhoge inflatie is ook funest voor de koopkracht van de gewone sterveling. Het sentiment bij ondernemers en consumenten was de afgelopen maanden ronduit slecht. Een recessie betekent minder productiviteit, dalende winstgevendheid van bedrijven en slinkende uitgaven van zowel bedrijven als consumenten – die zijn in de VS goed voor meer dan twee derde van het bruto binnenlands product (bbp).

Internationale bedrijven passen hun strategie aan. Om beter te kunnen inspelen op de behoefte aan betrouwbare toelevering en levering van de eigen producten, geven bedrijven volgens de analisten van Pimco voorrang aan “veerkracht” boven “efficiëntie”.

Snel leveren is niet voldoende. Je moet voorbereid zijn om altijd te kunnen leveren. Bedrijven verbeteren hun toeleveringsketens door meer voorraden aan te leggen en beter geografisch te spreiden. Maar dat zal de marges van bedrijven wel onder druk kunnen zetten.

Europa zwaarder getroffen
Bij gebrek aan een haarscherpe analyse vergelijkt de Amerikaanse vermogensbeheerder Nuveen de marktsituatie met een rotsachtig landschap vol pieken en dalen. “Beleggers moeten rekening blijven houden met ruig en soms onherbergzaam terrein”, schrijft chief investment officer Saira Malik in haar analyse over 2023. Ze is voorzichtig met het nemen van extra risico. Malik rekent op een milde recessie in de VS en slechtere omstandigheden in Europa. Ze raadt beleggers aan, hun belangen in cyclische bedrijven af te bouwen.

Ook na de correctie van het afgelopen jaar op de beurs zijn de aandelenmarkten nog steeds kwetsbaar voor de verwachte winstrecessie, waarschuwt ook Chris Iggo van de Franse vermogensbeheerder Axa.

Andere geluiden zijn er ook. Financial Times-columnist Ruchir Sharma is minder zwartgallig. De baas van vermogensbeheerder Rockefeller Capital Management erkent dat de meeste seinen op rood staan. Maar volgens hem maken economen vaak de fout in kleine stapjes te denken. Daardoor missen ze het grote verhaal. Hij haalde in een van zijn recente columns een beroemde uitspraak van John Maynard Keynes aan om te wijzen op de beperkte waarde van prognoses van zogenaamde experts: “Het onvermijdelijke gebeurt nooit. Het is altijd het onverwachte.”

Neem nou dit scenario: als de knelpunten in de toeleveringsketens minder worden, kan de inflatie sneller dan verwacht terugvallen. Dan is het mogelijk ook snel voorbij met de agressieve renteverhogingen.

Spaaroverschotten
In de VS drijft de krappe arbeidsmarkt de lonen op. Maar dat wil nog niet zeggen dat de Fed net zoals begin jaren tachtig expres een recessie veroorzaakt om een loon-prijsspiraal af te wenden. Stel nou dat het een milde winter wordt of de oorlog in Oekraïne tot een einde komt. Dan kunnen consumenten met hun spaaroverschotten een enorme impuls geven aan de economie, vooral in Europa. Sharma: “We moeten er minstens rekening mee houden dat een recessie niet onvermijdelijk is.”

Beleggers kunnen de komende twaalf maanden weleens worden verrast door de veerkracht van de wereldeconomie, meent ook Evan Brown, hoofdstrateeg van UBS Asset Management. En dat lijkt goed nieuws. Maar dat is het mogelijk juist niet. Het ontwijken van een recessie kan betekenen dat de rente langer hoog zal blijven. Dat betekent op den duur wellicht een harde landing van de economie, waarschuwt Brown.

Rentelasten
De renteverhogingen zijn veel ondernemingen al koud op het dak gevallen. Het is een thema dat vermogensbeheerder Allianz heeft uitgelicht. Banken zullen hun kredietvoorwaarden in het nieuwe jaar verder aanscherpen. De rentelasten voor ondernemingen zullen worden opgedreven. Italië, Spanje en Frankrijk lopen volgens Allianz het grootste risico om de impact te merken, zo valt te lezen in hun outlook voor 2023.

Beleggers moeten weten dat het vooral een risico is voor bedrijven met een hoge schuldenlast. Veel andere bedrijven zijn minder gevoelig voor strengere financieringsvoorwaarden omdat ze al geherfinancierd zijn. De kasreserves zijn bovendien bovengemiddeld hoog. Dat zal liquiditeitsdruk helpen voorkomen.

“Maar alleen als de recessie gematigd en van korte duur blijkt en als de energieprijzen niet veel verder stijgen”, waarschuwt Allianz-hoofdeconoom Ana Boata. Ze verwacht de komende maanden een stijging van de faillissementen. Maar overheidshulp zal volgens haar in Duitsland 2600 bedrijven redden van de ondergang in 2022 en 2023.

Staatshulp
De Duitse overheid heeft ten opzichte van andere Europese landen veel financiële ruimte om bedrijven en huishoudens te ondersteunen – en dat gebeurt inmiddels ook. De productie in de Duitse energie-intensieve sectoren is wel met een slordige 10 procent gedaald. De staalproductie in Duitsland is met bijna een zesde teruggevallen. In oktober daalde de productie in de Duitse chemiesector tot 23 procent onder het gemiddelde van 2021, aldus de bank Berenberg.

De orderportefeuilles van industriebedrijven in Duitsland waren tot het einde van het jaar goed gevuld, maar ze lopen nu leeg. Het is een langzaam, maar betekenisvol proces bij de oosterburen. ING-econoom Carsten Brzeski spreekt bewust niet van een neergang, maar van stagnatie. Duitsland glijdt langzaam in de recessie, zei hij.

In het najaar rekenden veel economen met een stevige recessie. Maar in aanloop naar de winter zijn de scenario’s minder somber geworden. Duitsland kon de gasopslagen vullen voor deze winter en de industrie past zich aan door het terugschroeven van het gasverbruik met circa een kwart. “De Duitse industrie heeft de klap van de hogere energieprijzen tot nu toe verrassend goed doorstaan”, oordeelt Deutsche Bank.

Stagflatie
David Folkerts-Landau, de hoofdeconoom van Deutsche Bank die in zijn outlook koersdalingen van 25 procent heeft voorspeld, is voor de komende tijd niet alleen maar pessimistisch. Hij zegt ook goed nieuws te hebben. Hij voorspelt dat de centrale banken zullen slagen met hun gevecht tegen de inflatie, als ze maar voet bij stuk houden. Dit opent de weg voor een “duurzaam economisch en financieel herstel” in 2024. Eindelijk een sterke opleving met ook weer stijgende beurskoersen? Helaas, dat wordt het volgens hem niet door alle geopolitieke onrust in de wereld.

In de meer donkere scenario’s is stagflatie het sleutelbegrip. In de enquête van Natixis Investment Managers zei 65 procent van de ondervraagde institutionele beleggers dat het risico van een recessie verbleekt bij het risico van stagflatie. Dat is een periode van krimp van het bbp met een hardnekkige inflatie en een stijgende werkloosheid.

Beleggers moeten er rekening mee houden dat de tijden van gouden rendementen voorlopig voorbij zijn, menen de grote beleggers. “De stijgende rente, de inflatie en de geopolitieke risico’s hebben beleggers gedwongen om hun rooskleurige verwachtingen voor de toekomst te herzien”, schreef vermogensbeheerder Vanguard.

Institutionele beleggers
Institutionele beleggers zijn het meest geneigd hun allocaties naar Amerikaanse aandelen te verhogen. De outperformance verwachten de beleggers in de gezondheidszorg, energie en de financiële sector.

Beleggers doen er goed aan, voorzichtig en selectief te zijn bij het beleggen in aandelen. Ook als de storm is gaan liggen, is terughoudendheid geboden. Zelfs als de economische neergang na de onvermijdelijke koersdalingen is ingeprijsd, moeten beleggers niet rekenen op een nieuwe tienjarige bullmarkt, waarschuwt BlackRock.

De beroepsvoorspellers in de financiële wereld zaten er vaak naast. Haast niemand zag de inflatie aankomen. Op de waarde van prognoses van economen valt kortom veel af te dingen. Het lot van Europa blijft nauw verbonden met de wereldwijde grondstofprijzen en de energiebuffers, maar ook zoiets alledaags en veranderlijks als het weer, erkent Brian Nick van vermogensbeheerder Nuveen.