Na de lockdowns, snel stijgende rentes en de aanhoudende opmars van online winkelen, krijgt de beursgenoteerde vastgoedsector een nieuwe klap te verwerken. Op Prinsjesdag kondigde het kabinet namelijk plannen aan om vennootschapsbelasting in te voeren bij vastgoedfondsen met een fbi-status. Tot op heden was de fiscale behandeling een belangrijke reden om in fondsen als NSI, Vastned en Wereldhave te beleggen.

Hoeveel pijn gaan de Prinsjesdagplannen doen? Een nadere blik in vijf keer vraag en antwoord.

1. De fbi-status. Wat was dat ook alweer?
Kort gezegd: normale bedrijven moeten 25,8 procent vennootschapsbelasting betalen over de winst. Maar bedrijven die aan de eisen van de fiscale beleggingsinstelling (fbi) voldoen, zijn gevrijwaard van deze belasting.

In de praktijk gaat het om fondsen die aandelen- of vastgoedportefeuilles (veelal passief) beheren. De belangrijkste voorwaarde om in aanmerking te komen voor de fbi-status is dat de hele (fiscale) winst aan aandeelhouders wordt uitgekeerd als dividend (doorstootregeling). Het idee achter de vrijstelling is dat er op de winstuitkering al 15 procent dividendbelasting wordt ingehouden. Bovendien wordt belasting geheven op vermogen via box 3 – al zal niet iedere belegger ook de beide belastingen betalen. Zo wordt vermogen voor een belastingplichtige in Nederland in box 3 belast, maar is de dividendbelasting – in principe – te verrekenen met de inkomstenbelasting.

De uitzonderingsregels van het fbi-regime binnen de vennootschapsbelasting vielen altijd goed te rechtvaardigen. Want door de regeling zit er geen verschil in belastingdruk tussen direct en indirect (via een fbi-fonds) beleggen in vastgoed.

Rentepijn op komst

De invoering van een belasting voor vastgoedfondsen komt op een ongelukkig moment. De sector wordt ook geraakt door de snel opgelopen rente. Een substantieel deel van het vastgoed van de fondsen wordt gefinancierd met vreemd vermogen. Als de rentekosten stijgen, betekent dit dat er minder winst overblijft voor aandeelhouders om te verdelen. Oplopende rente NSI gaf beleggers bij de derdekwartaalcijfers een inkijkje in de impact van hogere rentes. Het vastgoedfonds waarschuwde dat het op korte termijn een deel van de leningen moet herfinancieren waardoor de gemiddelde rente op alle uitstaande schulden zal oplopen tot 3 procent tegen het einde van volgend jaar. Nu betaalt NSI gemiddeld nog 2,2 procent op de totale schuld van 375 miljoen euro. Als de rente rond dit niveau blijft schommelen, zullen de financieringskosten bij elke herfinanciering van NSI – de laatste lening loopt in 2031 af – stijgen. Enig rekenwerk laat zien dat het huidige rentepercentage van 2,2 al snel kan verdubbelen. Dat zou een extra renteaanslag van rond de 8 miljoen euro betekenen. Voor het idee: dat is bijna een vijfde van de winst van 42 miljoen euro die dit jaar door NSI wordt verwacht. Flinke klap Op basis van het dividendbeleid van NSI – een uitkering van 75 tot 100 procent van de winst – zou de uitkering in het hogere rentescenario uitkomen op 1,30 tot 1,73 euro per aandeel. Dat is een flinke klap ten opzichte van het dividend van 2,16 euro per aandeel over het boekjaar 2021. Let wel, deze berekening is gebaseerd op de door NSI verwachte winst en rentelasten in de verre toekomst. Beide variabelen kunnen – in positieve of negatieve zin – anders uitpakken. Hierbij is nog geen rekening gehouden met het verlies van de fbi-status. Naast de hogere rentelasten speelt voor vastgoedfondsen ook dat de waarde van vastgoed een negatieve relatie kent met de rente. Een hogere rente betekent dat toekomstige huurinkomsten teruggerekend naar vandaag minder waard worden; lees: de waarde van het vastgoed daalt. Relatief gunstig De uitgangspositie van NSI lijkt overigens nog relatief gunstig, omdat de schuld betrekkelijk laag is. Eind 2014 was de schuld van NSI nog meer dan dubbel zo hoog. Ook hebben andere vastgoedfondsen relatief hogere schulden. De almaar dalende rente heeft de winst en waardering van vastgoedfondsen in de laatste jaren gestut. Daar komt nu een einde aan.

2. Wat staat er in de Prinsjesdagstukken?
Eén zin in de brief van staatssecretaris van Financiën Marnix van Rij vat alles samen: “De vastgoedmaatregel zorgt ervoor dat de winst behaald met vastgoed in alle gevallen kan worden belast met vennootschapsbelasting”.

Als het aan het kabinet ligt, zal vastgoed vanaf boekjaar 2024 dus niet meer onder de fbi-regeling vallen. In de Miljoenennota is te lezen dat het Rijk vanaf 2024 structurele baten inboekt van 54 miljoen euro per jaar (extra belastinginkomsten).

3. Hoe kan dit vastgoedfondsen raken?
Voor Nederlandse beursgenoteerde vastgoedfondsen betekent dit dat de (fiscale) winst die wordt gerealiseerd met in Nederland gelegen vastgoed vanaf 2024 belast zal worden tegen 25,8 procent.

De nieuwe belastingregels gaan dus primair over het Nederlandse vastgoed. Maar veel is nog onduidelijk. Het kabinet zegt de komende tijd onderzoek te gaan doen naar de wenselijkheid en eventuele mogelijkheden van flankerende maatregelen in 2023. Hierbij wordt ook gewezen op randvoorwaarden als “de budgettaire inpasbaarheid, uitvoerbaarheid en juridische houdbaarheid”.

In ieder geval zijn de vastgoedfondsen Vastned, NSI en Wereldhave not amused. Het trio spreekt unaniem van een “geheel onverwachte aankondiging”. Hierbij wordt gewezen op een evaluatierapport van het fbi-regime van onderzoeksbureau SEO dat recent in opdracht van het ministerie van Financiën werd uitgevoerd. De volgens de vastgoedfondsen “gunstige conclusies” die in dit rapport werden getrokken, zouden moeilijk te rijmen zijn met de drastische fiscale ingreep.

4. Welke Nederlandse fondsen voelen de meeste pijn?
De vastgoedfondsen zijn onmiddellijk begonnen met doorrekenen van de consequenties als de belastingheffing er daadwerkelijk komt.

Veel hangt af van hoe zwaar de weging in de portefeuille is naar Nederlands vastgoed. Zo heeft Eurocommercial Properties wel een fbi-status, maar is die van weinig betekenis, aangezien het fonds geen Nederlands vastgoed in de boeken heeft staan. De winkelcentra-investeerder Unibail (URW) heeft geen fbi-status, hetgeen er ongetwijfeld mee te maken heeft dat de blootstelling aan Nederland verwaarloosbaar klein is.

Helemaal aan de andere kant van het spectrum staat kantorenbelegger NSI die vol in Nederland is belegd en dus hard wordt geraakt. NSI liet bij de derdekwartaalcijfers weten dat het fel gekant is tegen de plannen. NSI dreigt zelfs om – in het extreemste geval – Nederland statutair te verlaten (re-domiciling). Ook ziet NSI “verschillende herstructureringsmaatregelen” waarmee het de belastingdruk zou kunnen verlagen.

Maar ook Wereldhave (circa 50 procent) en Vastned (44 procent) boeken een flink deel van de winst in Nederland en maken nu nog gebruik van de fbi-status.



Worst case
De kans dat vastgoedfondsen daadwerkelijk 25,8 procent van de winst gaan afdragen aan de fiscus lijkt gering. Wereldhave liet na Prinsjesdag al weten dat het in het slechtste geval 5 procent van de winst aan vennootschapsbelasting moet gaan betalen en voor NSI zou dat maximaal 10 tot 12 procent zijn. Vastned heeft nog geen schatting naar buiten gebracht, maar als deze in lijn zou liggen met de andere twee fondsen, gaat het over een procent of 5.

Wereldhave en NSI lichten in hun reactie op de kabinetsplannen niet toe waarom zij verwachten dat de belastingdruk nog niet de helft van het ingevoerde tarief van 25,8 procent zal bedragen. Maar dit heeft alles te maken met het feit dat niet de commerciële winst in de jaarrekening die aan beleggers wordt gepresenteerd als grondslag dient voor de belasting, maar de zogenoemde fiscale winst. Die fiscale winst wordt niet gerapporteerd door de bedrijven en is niet te achterhalen voor beleggers.

De fiscale winst kan worden gedrukt doordat wordt afgeschreven op vastgoed dat – kort gezegd – tegen aankoopprijs in de boeken staat. De winst die beleggers kunnen vinden in de jaarrekening kan moeilijker worden gedrukt, omdat het vastgoed – conform IFRS-regels – tegen marktwaarde in de boeken wordt gezet. In de praktijk betekent dit dat taxateurs tweemaal per jaar een waardering op de objecten plakken.

Het belastingtarief van ruim 25 procent is van toepassing op de fiscale winst, die elk jaar gedrukt wordt door afschrijvingen. Daardoor kan het belastingtarief als percentage van de in de jaarrekening gepresenteerde (hogere) commerciële winst een stuk lager uitvallen.

Mocht het daadwerkelijk komen tot invoering van deze belasting, dan is het nog maar de vraag of de financiële doelen van de vastgoedfondsen overeind kunnen blijven.

Zo deed topman Matthijs Storm van Wereldhave de belofte om het directe resultaat per aandeel na jaren van krimp vanaf 2022 weer jaarlijks te laten groeien met percentages tussen de 4 en 6. Dat zal niet meer realistisch zijn. De vrees voor de nieuwe belasting is één reden dat vastgoedfondsen op de beurs onder druk staan sinds Prinsjesdag, al speelt de hogere rente de sector ook parten (zie het kader Rentepijn op komst).

5. Zal het allemaal zo’n vaart lopen?
De vastgoedindustrie zal hopen op het 2018-scenario. Toen was er ook het idee de vennootschapsbelasting in te voeren als onderdeel van een groter plan om de dividendbelasting helemaal af te schaffen. Zonder dividendbelasting zouden fondsen met een fbi-status helemaal geen belasting meer betalen.

Destijds was er luid verzet uit de sector, met onder meer paginagrote advertenties in landelijke dagbladen. Toen het afschaffen van dividendbelasting na een politiek drama geen doorgang vond, verdwenen ook de fbi-plannen in de prullenmand.

Nu geven de vastgoedfondsen aan, “deel te nemen aan een constructieve discussie met de Nederlandse overheid, om hun bedoelingen beter te begrijpen en nadelige gevolgen voor beleggers te voorkomen”.

Mening VEB
De VEB vindt het onnadenkend en onrechtvaardig om een dubbele belasting te introduceren (vennootschaps- en box-3-belasting). Voor buitenlandse beleggers die hun dividendbelasting niet of moeilijk kunnen terugvorderen, kan zelfs sprake zijn van een drievoudige heffing. Dat valt niet te rechtvaardigen.

Bij ongewijzigde implementatie van de voorstellen zou plots een groot fiscaal nadeel ontstaan voor beleggers die gespreid in vastgoed (via een fonds) beleggen in plaats van rechtstreeks. In dat scenario is het de vraag of vastgoed nog een toekomst heeft aan de Nederlandse beurs.