VEB - Kwaliteitsbedrijven: een hoog rendement en sterke balans

Bij het beoordelen van het mogelijke toekomstige rendement op een aandeel, kan een belegger naar vele cijfers kijken. De kern is echter dat een bedrijf op het geïnvesteerde vermogen een voldoende hoog rendement weet te behalen. De bedrijven die dit consistent weten te doen, zijn ook wel te kenmerken als kwaliteitsbedrijven. Een blik op drie kwaliteitsaandelen met stuk voor stuk een hoge ROIC.

Eerder schreven wij al in dit artikel hoe de waardering van beursgenoteerde bedrijven uiteen kan lopen, maar hoe de basis toch altijd ligt in het rendement dat een bedrijf uit zijn bezittingen en nieuwe investeringen haalt. De koers-winstverhouding (k/w) wordt vaak van stal gehaald om ondergewaardeerde bedrijven te vinden, maar ook daar zijn groei en rendement op geïnvesteerd kapitaal de achterliggende getallen die de verschillen verklaren.

Voor beleggers kan het heel rendabel zijn om voor sommige aandelen die beschikken over een concurrentievoordeel een flink aantal keer de winst te betalen. Aandelen van gezonde bedrijven met mogelijke concurrentievoordelen zijn voor VEB-leden uitgelicht in de tool Stijlbeleggen, onder de noemer Kwaliteit.

Deze bedrijven zijn over het algemeen in staat om gezonde vrije kasstromen te genereren en beschikken over een stevige balans. Essentieel is ook een goed rendement op het geïnvesteerd kapitaal (ROIC), dat hoger is dan de kostenvoet van kapitaal. De VEB legt hier uit wat de ROIC is en wat dit cijfer betekent voor de waardecreatie van bedrijven.

Een blik op 3 aandelen met een mooie ROIC die in hun sector goed scoren op het gebied van Kwaliteit.

Siemens Healthineers AG
Healthineers, de divisie van Siemens die in 2018 naar de beurs werd gebracht, maakt gespecialiseerde medische apparatuur. Het bedrijf is een belangrijke concurrent van Philips op het gebied van geavanceerde behandelmethoden. Samen met GE Healthcare vormt het daarin een oligopolie.

Siemens Healthineers (SHL) kan profiteren van enkele duurzame concurrentievoordelen waardoor het als kwaliteitsaandeel te bestempelen valt. Volgens Morningstar-analist Denise Molina heeft Healthineers de nummer 1-positie in de markt voor beeldgestuurde apparatuur, zoals CT- en MRI-scanners, met een wereldwijd marktaandeel van 30%.

Daarnaast is Healthineers actief op een groeiende afzetmarkt. Door de vergrijzende wereldbevolking zullen kanker en hart- en vaatziekten steeds vaker voorkomen. Molina voorziet dat het bedrijf met 5,5 à 6 procent zal blijven groeien de komende jaren. Met een koers-winstverhouding van 26,4 is het aandeel niet goedkoop, maar ten opzichte van de sector is het redelijk geprijsd.

Novo Nordisk A/S
Novo Nordisk (NOVO) is een Deense farmaceut, die gespecialiseerd is in de behandeling van diabetes. Het bedrijf weet erg hoge rendementen te behalen op het geïnvesteerde kapitaal.

Dit aandeel is ook volgens Michael Hughes van GuardCap Asset Management aantrekkelijk. Tegenover Morningstar zegt hij dat het bedrijf al ruim 90 jaar een leidende positie heeft, en voordelen geniet op het gebied van de kwaliteit van de producten. Die positie moet het bedrijf kunnen behouden in de nieuwe golf van behandelingen voor mensen met diabetes en andere ziektes. Daarbij geeft hij aan dat Novo Nordisk kan profiteren van schaalvoordelen en de grote kennis die het bedrijf heeft.

Bovendien heeft Novo Nordisk goede groeivooruitzichten. Een veelbelovende nieuwe toepassing van middelen die oorspronkelijk werden ingezet voor de behandeling van diabetes type 2, is gewichtsverlies. Het medicijn van Novo Nordisk, Wegovy genaamd, is recent goedgekeurd in de Verenigde Staten en de Europese Unie. De Amerikaanse concurrent Eli Lilly heeft een zelfde type medicijn; in Barron’s worden de vooruitzichten besproken. Er zijn nog flink wat hordes te nemen, maar ze hebben de potentie om blockbusters te worden.

L'Oréal SA
Aansprekende voorbeelden van hoge rendementen op het geïnvesteerde kapitaal, zijn ook vaak te vinden in de sector van de luxe consumentengoederen. Deze bedrijven zijn vaak alomtegenwoordig in reclames en hebben daardoor zeer sterke merken opgebouwd.

Bij consumentengoederen worden twee typen onderscheiden: cyclisch en niet-cyclisch. De cyclische sector bestaat uit bedrijven die zogeheten duurzame goederen verkopen, producten die men eens in de paar jaar koopt en die een lange tijd meegaan: denk aan auto’s, kleding en elektronica. In de niet-cyclische sector gaat het om voeding en persoonlijke verzorging, producten die men dagelijks gebruikt.

Op cyclische goederen kunnen consumenten eerder besparen, terwijl de niet-cyclische tegenhangers noodzakelijk zijn en dus minder last zouden ondervinden in tijden van lage economische groei of zelfs krimp.

Het Franse L'Oréal (OR.PA) valt onder de niet-cyclische sector. Cosmetica is tegelijk een luxemarkt; de merken die L'Oréal voert behoren tot de absolute topcategorie waar de prijs een minder grote rol speelt. Een ander concurrentievoordeel is het distributienetwerk, waar L'Oréal al meer dan een eeuw aan bouwt. Bovendien had het bedrijf eind 2021 een netto-cashpositie; de kasgelden zijn groter dan de schuld. Het bedrijf zet de laatste jaren nadrukkelijk in op duurzaamheid (lage milieu-impact van de producten) en is actief in groeimarkten.

Een en ander vertaalt zich in een hele mooie ROIC van bijna 25 procent. Beleggers betalen daar ook voor, de k/w is vrij hoog maar zoals toegelicht hoeft dat een mooi rendement niet in de weg te staan.

Is L'Oréal gebaat bij extra schulden?

Een mogelijkheid voor L'Oréal om de aandeelhouderswaarde nog eens op te krikken, kan liggen in een agressievere financiering. Wat zou het bijvoorbeeld betekenen als de cosmeticareus geld zou lenen om aandelen in te kopen?

De nettoschuld zou daarmee stijgen – de schuldpositie wordt hoger, terwijl de cash in mindere mate of zelfs helemaal niet toeneemt. In principe verandert er echter niets aan de operationele winst, en het geïnvesteerde kapitaal kan ook gelijk blijven als al het geleende geld wordt besteed aan de aandeleninkoop.

De kosten van het kapitaal kunnen wel veranderen, aangezien de schuldratio (hogere schulden bij een door aandeleninkoop afnemend eigen vermogen) hoger wordt. Schulden zijn, zeker voor een stabiel bedrijf als L'Oréal, goedkoper dan eigen vermogen. Met de rentekosten wordt bovendien een belastingbesparing gerealiseerd. Aan de andere kant is een bedrijf met meer schulden risicovoller, en daarbij hoort een hoger vereist rendement op de aandelen.

Beleggers die hun stukken houden, kunnen na de inkoop van eigen aandelen mogelijk profiteren van een hogere winst per aandeel; het bedrijf heeft hogere rentekosten door de extra schuld, maar er zijn minder uitstaande aandelen. Het is wel belangrijk om rekening te houden met de hogere kosten van het eigen vermogen: de k/w zal niet noodzakelijk op hetzelfde niveau blijven, eerder dalen.

Zo werken de schulden twee kanten op. In ieder geval zijn aandeelhouders doorgaans geen voorstander van het aanhouden van al te veel cash. Hoewel overtollige kasmiddelen buiten de berekening van de ROIC vallen, zouden de kasgelden moeten worden ingezet waar het marginale rendement het hoogst is. Als investeringen in het eigen bedrijf te weinig opleveren, is dividend of aandeleninkoop te verkiezen.

L'Oréal lijkt bereid om de schuld iets op te voeren. In de eerste helft van 2022 is voor bijna 3 miljard euro aan obligaties uitgegeven, terwijl 2,6 miljard werd uitgekeerd aan dividend. In de tweede jaarhelft wil het bedrijf ook voor maximaal een half miljard euro aan eigen aandelen inkopen.