Gazprom heeft een monopolie op de export van Russisch aardgas naar Europa. Het bedrijf is verticaal geïntegreerd, wat betekent dat het niet alleen gasvelden, maar ook pijpleidingen, compressorstations en opslaglocaties heeft om het gas naar de westerse klanten te krijgen.

Elke kuub gas die naar Europa stroomt – of deze nou door Gazprom zelf of een concurrent als Rosneft uit de grond wordt gehaald – moet door de pijpleidingen van Gazprom worden gepompt.

Door dit monopolie en haar enorme gasreserves – naar schatting 16 procent van de wereldwijde reserves – is Gazprom in staat dikke winsten te boeken. De winst over het derde kwartaal van 2021 bedroeg 7,8 miljard dollar, een record. Het vierde kwartaal, waar de eerste wintermaanden in zitten, zou volgens het grootste concern van Rusland nog beter moeten worden.

Het dividendrendement over boekjaar 2021 en 2022 wordt door analisten geschat op respectievelijk 13,1 en 15,8 procent. Dat is veel hoger dan bij supermajors als Total en Shell, die zich ook laten voorstaan op hun stevige gasreserves. 

Ander belang
Toch is winstmaximalisatie voor de aandeelhouders waarschijnlijk niet de eerste prioriteit van CEO Aleksej Miller.

Het is minstens zo belangrijk om de banden met het Kremlin warm te houden. De Russische Staat is via verschillende deelnemingen de grootste aandeelhouder in Gazprom. De banden tussen president Poetin en het gasbedrijf zijn hecht.

Door het Kremlin worden de gasleveranties gezien als een instrument om buurlanden in het gareel te houden. Landen die opstandig worden lopen het risico dat de gaskraan wordt dichtgeknepen.

Een duidelijker voorbeeld dan de deals met Oekraïne in 2013 en 2014 is er niet. Nadat toenmalig president Viktor Janoekovytsj eind 2013 een handelsovereenkomst met de EU afwees, verlaagde Gazprom de gasprijzen prompt met een derde. Het was niet Gazprom dat de verlaging afkondigde maar president Poetin zelf.

Een drietal maanden later, toen een prowesterse regering na massale protesten aan de macht kwam, werden de gasprijzen weer fors verhoogd. Oekraïne zag zich geconfronteerd met een bijna verdubbelde gasprijs (stijging 81 procent).

Structureel laag gewaardeerd
Dat het aandeelhoudersbelang bij Russische bedrijven vaak ondergeschikt is, is van alle tijden. Het is de voornaamste reden dat Russische aandelen tegen een korting handelen ten opzichte van Westerse bedrijven.

In een inmiddels klassiek onderzoek van The Hermitage Fund uit 2003, werd de beurswaarde per vat reserves van olie- en gasbedrijven berekend. De Russische reserves bleken minimaal een factor 6 keer lager gewaardeerd te worden dan de vaten van de Amerikaanse energiereus Exxon. De lage waardering bleek niet zonder reden.

Een groot oliebedrijf, Yukos Oil, kreeg in de periode 2003 tot 2006 – vrijwel uit het niets – enorme aanslagen van de Russische belastingdienst. Deze werden opgelegd nadat ceo en oligarch Michail Chodorkovski kritiek had geuit op de regering.

Yukos Oil ging uiteindelijk failliet en werd opgeslokt door de Russische staatsmaatschappij Rosneft. Inmiddels is de Russische Staat door het Permanent Hof van Arbitrage veroordeeld tot betaling van 50 miljard dollar schadevergoeding aan de oud-aandeelhouders van Yukos Oil. Het is onwaarschijnlijk dat aandeelhouders hier ooit een substantieel deel van zullen ontvangen.

Ook vandaag worden Russische bedrijven nog altijd lager gewaardeerd dan hun westerse evenknieën. Op de beurs noteert Gazprom tegen een korting van zestig procent ten opzichte van Shell en Total, op basis van een drietal maatstaven.

Gazprom noteert tegen flinke korting

Bron: Bloomberg, analistenconcensus resultaten over 2021, peildatum 6 januari 2022. De korting van Gazprom is berekend op basis van het gemiddelde van Shell en Total. Korting bij dividendrendement betreft de omgekeerde verhouding (koers/dividend).

Het aandeel Gazprom is te koop op de Russische beurs, maar Europese beleggers zullen eerder uitkomen bij de ADR-notering in Duitsland GAZ.DE. Een ADR (American Depositary Receipt) is een waardepapier of certificaat dat garant staat voor een of meerdere buitenlandse aandelen van een beursgenoteerd bedrijf. De ADR vertegenwoordigt in dit geval twee reguliere aandelen.

Meer over de verschillende noteringen van Gazprom is te vinden op de Investor Relations-pagina, waar onderaan ook de marktkapitalisatie te zien is. Die geeft een beeld van de wilde rit die beleggers hebben kunnen maken met het aandeel. De lange arm van de Russische regering moeten zij hierbij voor lief nemen.