Het zijn tijden van omvangrijke onzekerheid voor iedereen en alles. Hoe ondernemingen daarmee omgaan, zal binnenkort duidelijk worden met de publicatie van de jaarverslagen. Het zal niet verrassen als daarbij de beloning van bestuurders veel persaandacht zal krijgen; dat is al jaren zo.

Maar nu ligt de beloning van bestuurders wellicht nog gevoeliger dan in voorbije jaren vanwege de coronapandemie.

Zorg
Waarom zouden bestuurdersbeloningen aandeelhouders eigenlijk een zorg moeten zijn? Het meest voor de hand liggende antwoord is dat bestuurders vaak passanten zijn en dat blind vertrouwen in hun hart voor de zaak niet voldoende is. Door hun beloning (deels) prestatie-afhankelijk te maken, zijn de belangen van aandeelhouders en bestuurders enigszins gelijk.

Belonen naar prestatie is de standaard in de beursgenoteerde wereld. Amerikaanse aandeelhouders kijken zelfs met wantrouwen naar onder­nemingen die niet aan prestatiebeloningen doen, zoals een aantal Nederlandse banken en verzekeraars.

Externe factoren
Variabele beloningen zijn doorgaans gekoppeld aan vooraf vastgelegde criteria zoals winstgroei. Ze worden vaak voldaan in aandelen.

Daar begint, zeker in crisistijd, de schoen te wringen. Want is het wel eerlijk als een onderneming door externe factoren als een pandemie de resultaten ziet teruglopen met alle gevolgen van dien voor de variabele beloning voor de bestuurder die onder hoogspanning een onderneming overeind moet zien te houden? Tegelijkertijd worden aandelenkoersen door meer bepaald dan alleen de prestaties van het bedrijf, zeker in abnormale tijden als de huidige. De ontvangen variabele beloning kan daardoor ineens heel veel meer waard worden.

De variabele beloning in de vorm van aandelen wordt vaak bepaald in de dagen rond de jaarlijkse aandeelhoudersvergadering. Het gaat dan vaak om een vast bedrag, ter grootte van bijvoorbeeld een basissalaris, dat vervolgens wordt omgezet in voorwaardelijke aandelen.

Die praktijk maakt de toekenning dit jaar pregnant. De aandeelhoudersvergaderingen vonden, soms met enige vertraging, plaats in het voorjaar, het moment waarop de coronacrash op de beurs een feit was. Dit levert dus relatief veel aandelen op, omdat de koers op dat moment laag was.

Een goed voorbeeld hiervan is te vinden bij midkapfonds PostNL. De aandelen zakten initieel tot onder de euro, om tegen het einde van het jaar flink op te veren. Herna Verhagen zag daardoor haar belang in het bedrijf met 67 procent groeien, ondanks dat de koerswinst van het aandeel ‘slechts’ 39 procent bedroeg over het hele jaar.

Het gaat daarbij om het gehele (voorwaardelijke en onvoorwaardelijke) aandelenbezit van Verhagen op 31 december 2020 (bijna 64.000 stuks) vergeleken met het bezit op 1 januari van vorig jaar (bijna 53.000 aandelen). Profijtelijk was vooral het pakket dat de PostNL-topvrouw in mei ontving. Dat pakket steeg met meer dan honderd procent in het restant van 2020, met dank aan de lage koers op het moment dat de stukken werden toegekend. Als we ervan uitgaan dat de aandelen zijn toegekend tegen een koersniveau van twee weken voor de aandeelhoudersvergadering, dan heeft dit pakket een waardestijging van bijna 140 procent doorgemaakt.



Adyen en Just Eat Takeaway
Meer topbestuurders hebben de waarde van hun aandelenbezit fors zien toenemen. De omvangrijke aandelenpakketten van oprichters van Adyen en Just Eat Takeaway vallen op. Dankzij de waanzinnige stijging van het aandeel Adyen zag topman en oprichter Van der Does de tegenwaarde van zijn aandelen­pakket meer dan verdubbelen. Dat die stijging lager uitvalt dan de koersstijging van het aandeel Adyen over heel 2020 is terug te voeren op de verkoop van een deel van zijn aandelenbelang.

Niet alle ceo’s zagen hun aandelenbelang hard stijgen. Dat hoeft geen aanleiding tot medelijden te zijn. Maar een correctie achteraf, bijvoorbeeld door het moment van toekenning van aandelen gunstiger te maken, is ongewenst.

Onvoorwaardelijke aandelen
In Nederland hebben inmiddels twee bedrijven voor die manier van belonen gekozen. SBM Offshore en TomTom hebben vorig jaar hun beloningssystematiek omgegooid. De lange termijn variabele beloning voor het bestuur is ingeruild voor een onvoorwaardelijke aandelenregeling, in jargon een value creation stake of restricted aandelen genoemd. Hierbij wordt zonder tegenprestatie een hoeveelheid aandelen aan bestuurders toegekend die voor een langere periode moeten worden aangehouden.

Als voordeel van dergelijke regelingen wordt vaak gewezen op de eenvoud. Zonder te hoeven jong­leren met prestatiedoelen worden de belangen tussen bestuurders en aandeelhouders aan elkaar geklonken, omdat bestuurders de aandelen voor langere periode (minimaal vijf jaar) moeten vasthouden.

Het nieuwe gedachtegoed krijgt – weliswaar mondjesmaat – steun van enkele institutionele beleggers. Zo is het Noorse staatsfonds, dat ongeveer 1,5 procent van ieder beursgenoteerd bedrijf ter wereld bezit, een uitgesproken voorstander. Maar zo’n aandelenplan door de aandeelhoudersvergadering loodsen, is vooralsnog lastig. Van het aanwezige kapitaal bij SBM Offshore stemde ‘slechts’ 70 procent in met het beloningsplan. Te weinig. Sinds vorig jaar moet het beloningsbeleid van beursgenoteerde ondernemingen in Nederland met driekwart van de stemmen van aandeelhouders worden goedgekeurd in plaats van met een gewone meerderheid.

TomTom kon het afgelopen jaar alleen dankzij de steun van de grootaandeelhouders, waaronder topman Goddijn, het voorstel invoeren.

In het buitenland konden enkele prominente ondernemingen beleggers met dergelijke voorstellen wel bekoren. Zowel het Britse modemerk Burberry als de BT Group (British Telecom) kregen steun van liefst 95 procent van de aandeelhouders.

Toch een beetje voorwaardelijk
Uit een Britse enquête blijkt dat het beleggers vooral om de motivering gaat voor het invoeren van een restricted stock-regeling. Beleggers tonen zich bijvoorbeeld begripvol bij bedrijven die actief zijn in een cyclische sector, zoals de olie- en gasindustrie. Hier zullen de uitkomsten van de scores van bestuurders op vooraf bepaalde prestatiecriteria in het lange termijn beloningsplan in het algemeen een grillig verloop tonen. 

Naast deze strategische rationale moet ook worden voldaan aan drie voorwaarden. Omdat bij een restricted stock-regeling een onzeker beloningselement wordt ingeruild voor de zekerheid van aandelenbeloning zijn de meeste beleggers van mening dat de totale beloning omlaag moet. Er moet dan ook sprake zijn van een substantiële korting tot minstens 50 procent van de ‘oude’ variabele beloningsregeling. 

Beleggers eisen ook stevige ondergrenzen (de zogeheten underpins) in relatie tot de prestaties van de onderneming. Denk hierbij aan een minimaal omzetniveau of rendement dat moet zijn behaald voordat bestuurders een aandelenpakket ontvangen. Zo is een rendement op kapitaal boven de kostenvoet van kapitaal (WACC) bij zowel Burberry als BT Group een belangrijke underpin. Hiermee willen beleggers voorkomen dat bedrijven te makkelijk aandelen uitdelen aan toplieden. 

Als derde voorwaarde moeten bestuurders de aandelen ten minste vijf jaar aanhouden. Hoe langer de aandelen worden aangehouden, hoe groter de kans dat het bestuur lange termijn waardecreatie nastreeft, zo is de gedachte. 

De voorstellen van SBM Offshore en TomTom voldeden niet aan veel van deze vaak gestelde voorwaarden. Willen ook Nederlandse bedrijven de goedkeuring krijgen van meer aandeelhouders dan zullen zij lessen moeten trekken uit de restricted stock-regelingen aan de andere kant van het Kanaal.