Topman Van Beurden zal blaren op zijn tong hebben van de vele keren dat hij in de afgelopen weken verontruste beleggers heeft moeten uitleggen dat doorzetten van het dividend zeer onverstandig zou zijn.

De hoge uitkering aan beleggers was onlosmakelijk verbonden aan een van de drie pijlers van Shell om een “world-class investment” te worden. Eind januari onderstreepte Van Beurden dit belang andermaal, en gaf hij zelfs te kennen dat een verlaging “eerlijk gezegd niet nodig was”.

Nu de dubbele punch van het virus en een olieprijsoorlog de kwetsbaarheid van Shells verdienmodel blootlegt, lijkt de paar maanden oude uitspraak uit een ander tijdperk te stammen.

De haast perfecte storm waarin Shell verzeild is geraakt, was niet te voorspellen. Maar alle heisa over het dividend verhult dieperliggende worstelingen die samenhangen met de andere twee pijlers van Shells strategie – een leidende rol in de energietransitie en de creatie van een weerbaarder concern.

Topman Van Beurden zal een antwoord moeten vinden op deze probleemdossiers wil hij beleggers weer perspectief kunnen bieden, met een stijgend dividend.

Probleemdossier 1
Dividend voor langere tijd laag

Oorlogen en crises in vele gedaantes: de afgelopen tachtig jaar kon niets Shell ervan weerhouden om stug door te gaan met het uitkeren van een royaal dividend.

Tot de kwartaalcijfers van 30 april. Topman Ben van Beurden sprak van “een moeilijke dag voor het bedrijf”, en zal er ongetwijfeld van balen dat uitgerekend hij de man moet zijn die het fabuleuze dividend-trackrecord aan diggelen gooit.

Sinds de oliecrisis van 2014 nam de ceo drastische maatregelen om Shell veerkrachtiger te maken. Shells kosten- en investeringsniveau werden met tientallen miljarden teruggebracht om ook bestaansrecht te hebben in een lower for longer olieprijswereld.

Maar laag en lang zijn rekbare begrippen. De VEB becijferde eerder dat Shell een olieprijs van rond de 50 dollar nodig heeft om het dividend van 15 miljard dollar te kunnen betalen.

Die prijs ontvangt Shell al enige tijd niet meer voor een vat. Van Beurden wist de gevolgen daarvan scherp samen te vatten: “Er wordt mij veel gevraagd wat we met de cash gaan doen die we besparen door het dividend te verlagen”, aldus de topman. “Maar in het huidige klimaat betekent de verlaging gewoonweg dat we niet nog meer hoeven te lenen om onze uitgaven te financieren.”

Shell sprak bij de kwartaalcijfers van “extreem uitdagende omstandigheden” en ziet grote onzekerheden op de middellange termijn.

“De vraaguitval die we nu zien is ongekend”, aldus Van Beurden die verder wees op een studie van het agentschap IEA dat uitgaat van een krimp dit jaar die zeven keer erger is dan de kredietcrisis. “Die uitval is vergelijkbaar met de energievraag van een land als India.”

Shell liet ook weten dat de productie van olie en gas fors zal dalen en dat de bezetting van de raffinaderijen zal terugvallen tot 60-70 procent in het tweede kwartaal. De vraag naar kerosine is bijvoorbeeld opgedroogd nu vliegtuigen aan de grond blijven.

Van Beurden twijfelde openlijk aan de levensvatbaarheid van diverse activiteiten op de korte termijn. Nog zorgelijker: hij vroeg zich zelfs af of de vraag naar fossiele brandstoffen ooit weer zal herstellen tot niveaus van 2019.

Reset
Van Beurden liet er geen misverstand over bestaan dat sprake is van een “reset”. De lower-for-longer-strategie heeft nu dus ook betrekking op het dividend.

Het verlaagde dividend is volgens Shell bestendig onder “een breed scala aan scenario’s”, waaronder één waar de olie- en gasmarkt voor drie jaar nauwelijks herstelt.

Al liet chairman Chad Holliday tijdens een ontmoeting met beleggers fijntjes optekenen dat er ook voor het verlaagde dividend “geen garanties” bestaan.

Veel beleggers zullen er begrip voor hebben dat Shell in deze zeer moeilijke omstandigheden het dividend heeft verlaagd. Maar als de mist opgeklaard is, moet Van Beurden helder uitleggen onder welke condities het dividend weer kan groeien.

Probleemdossier 2
Geloofwaardige  groene groei

Nog geen twee weken voor de aankondiging van het dividendbesluit kwam Shell naar buiten met aangescherpte klimaatdoelstellingen.

Het concern constateerde tijdens zijn speciale duurzaamheidsdag halverwege april dat “de maatschappelijke verwachtingen snel zijn veranderd in het klimaatdebat”.

Onderdeel van de plannen is dat tegen 2050 de koolstofdioxide-uitstoot van de eigen operaties gereduceerd is tot nul. Denk hierbij aan de emissies in het raffinageproces in Pernis, maar ook aan de uitstoot door boottransport op vloeibaar gas.

Deze zogenaamde scope 1- en 2-uitstoot is klein bier vergeleken met de vervuiling die later in de keten ontstaat (scope 3) als klanten – vliegtuigmaatschappijen, automobilisten en cruisemaatschappijen – de van Shell gekochte diesel, kerosine en olie opstoken.

In de komende drie decennia ambieert Shell de scope 3-uitstoot van de producten die het verkoopt met 65 procent te verlagen. De oude doelstelling was een halvering.

De aangescherpte klimaatdoelstellingen van Shell zijn een ongekende, lang niet voor mogelijk gehouden stap. Desondanks zijn deze niet met onverdeeld enthousiasme ontvangen. De kritiek was fors op het gegeven dat Shell nog steeds spreekt van een “ambitie” en niet van hardere doelstellingen. Zou het concern niet naar een vermindering van 100 procent moeten streven in plaats van slechts 65 procent? En waarom ligt de nadruk op de uitstoot per product – wat Shell intensiteit noemt – en niet op het verminderen van de totale (absolute) CO2-emissies?

Van Beurden moest toegeven dat echt “net-zero” opereren alleen mogelijk is als Shells klanten actiever gaan meewerken en “maatschappij-breed” drastischere stappen worden genomen.

Onzekerheid hierover is in ieder geval aanleiding om de groene ambities nog niet te vertalen in een nieuwe strategie of een ander investeringsbeleid.

Gefaald
De kanttekeningen bij de duurzame ambities kunnen niet helemaal los gezien worden van Shells matige trackrecord op het gebied van duurzaamheid.

Vier jaar geleden gaf Van Beurden op een strategiedag hoog op van een nieuwe geïntroduceerde duurzame tak waar jaarlijks 1 tot 2 miljard dollar in zou worden geïnvesteerd. Die doelstelling werd onlangs voor de komende vijf jaar verhoogd met een miljard, waarbij voornamelijk wordt ingezet op groeien in groene elektriciteit.

Shell kan alleen niet leveren wat beloofd is. De totale investeringen van de duurzame tak, waaronder net geen meerderheidsbelang in een Brits elektriciteitsbedrijf, stonden eind vorig jaar op slechts 2,3 miljard dollar.

Shell was vorig jaar vooral “teleurgesteld” dat Mitsubishi aan de haal ging met Eneco. De Japanners betaalden 4,5 miljard dollar voor het elektriciteitsconcern en Shell zal hebben doorgerekend dat het lastig is een – aan beleggers beloofd – rendement van 8 tot 12 procent te realiseren als de hoofdprijs wordt betaald.

Van Beurdens discipline om niet op ieder groen project te springen valt te prijzen, maar de vraag blijft of Shell in staat is om voor miljarden aan groene projecten te vinden die ook nog rendabel zijn. En dat ieder jaar.

Als Van Beurden niet snel op de proppen komt met een op duurzame leest geschoeide strategie, verliest hij aan geloofwaardigheid. Zowel bij groene als meer rendement-georiënteerde beleggers.

Probleemdossier 3:
Huishoudboekje op orde krijgen
En dan is er nog de balans van Shell, die al niet al te robuust was bij het ingaan van de crisis. De schuldratio van 28,9 procent ligt aanzienlijk boven de doelstelling van tussen de 15 en 25 procent, afhankelijk van de positie in de oliecyclus.

Dat de zogeheten gearing – nettoschuld gedeeld door totaal kapitaal – zal verslechteren, is zeker. Shell zal nieuwe schulden moeten aangaan om de uitstroom van cash op te vangen zolang de energiemarkt niet aantrekt.

Het risico op afboekingen is ook groot. Het leeuwendeel van de bezittingen van honderden miljarden is direct of indirect gerelateerd aan de vraag naar energieproducten en de prijzen waartegen deze worden afgerekend.

Denk hier aan olie- en gasreserves, de raffinaderijen en chemiefabrieken, maar ook aan zachtere posten als goodwill en compensabele verliezen die belastingdruk verlagen zolang uitzicht bestaat op voldoende (toekomstige) winst.

De waarde van al deze activa is niets anders dan de verwachte toekomstige winsten die hiermee gegenereerd worden. Het probleem in een notendop: bij de inschatting van winsten voor de jaarcijfers ging Shell – en de accountant – nog uit van energieprijzen die circa twee keer hoger liggen dan vandaag.

Financieel directeur Jessica Uhl liet eind april weten dat in het tweede kwartaal de aannames voor de balansposten onder de loep worden genomen.

Toch lijken miljardenafboekingen onvermijdelijk. De kans is reëel dat hierdoor de gearing door de 30-procentgrens zal schieten. Dit is een percentage waar in het verleden kredietbeoordelingsbureaus zenuwachtig van werden en hun oordeel verlaagden.

Uhl benadrukt dat de gearing maar een van de zaken is waar naar gekeken wordt, naast verwachte kasstromen en besparingsplannen.

Maar Uhl gaf ook duidelijk te kennen dat schuldaflossing momenteel hoog op het prioriteitenlijstje staat. Het is een duidelijk signaal dat beleggers niet meteen op dividendgroei hoeven te rekenen als markten herstellen.

De kleine lettertjes van Shells bonusbeleid

Van Beurden liet bij de kwartaalcijfers weten dat niet alleen beleggers bloeden. Ook het management en werknemers werden op de hoogte gesteld dat “dit jaar geen groepsbonus wordt uitgekeerd”. Een maatregel die niet “lichtzinnig is genomen”. Het betekent dat Van Beurden kan fluiten naar de jaarbonus die maximaal anderhalf keer zijn basissalaris van 1,6 miljoen euro bedraagt. Al is het de vraag of er überhaupt sprake kon zijn van een bonus vanwege de matige prestaties. De langetermijnbonus in aandelen, die een veelvoud kan bedragen van de jaarbonus, blijft gewoon overeind. Gerard Kleisterlee, voorzitter van de beloningscommissie, liet in een informatiesessie voor beleggers weten dat eind 2020 zal worden bepaald of toekenning plaatsvindt. Dit zal afhankelijk zijn van hoe beleggers de rest van het jaar doorkomen, zo was Kleisterlee’s boodschap. Het lijkt in ieder geval zeker dat een van de vier bonusdoelen – de optelsom van de (absolute) kasstroom over de laatste drie jaar – niet behaald zal worden door de energiecrisis. Bij de andere drie bonuscriteria – Shells aandelenrendement, rendement op geïnvesteerd kapitaal en kasstroomgroei over drie jaar – wordt een vergelijking gemaakt met de prestaties van vier grote branchegenoten. Als Shell het op onderdelen (iets) minder slecht doet dan de concurrentie kan dus alsnog sprake zijn van een bonus. Al kunnen commissarissen wel hun discretionaire bevoegdheid gebruiken om er een streep door te halen.

 

 

Terug naar Effect 6