Robert-Jan van der Horst, een Duits-Nederlandse analist bij Warburg Research in Hamburg, heeft al sinds de zomer een verkoopadvies op het aandeel. Maar de klanten die hem volgden hebben veel rendement gemist. Of ze hebben rijkelijk te vroeg hun stukken verkocht.

“Varta is fundamenteel te duur”, zegt Van der Horst. “Maar het momentum zal voorlopig door de positieve nieuwsflow goed blijven. Hun lithium-ionbatterijen voor oordopjes verkopen als warme broodjes.”

Zijn scepsis is telkens ingehaald door de realiteit. De beurskoers van Varta steeg in 2019 juist spectaculair, honderden procenten in een jaar tijd. De koers-winstverhouding liep op richting de 140.

Varta promoveert ruim twee jaar na de beursgang naar de index voor middelgrote bedrijven, zo werd vorige maand bekend.

Van der Horst waarschuwt dat Varta op termijn op zijn grenzen zal stuiten. “Ze kunnen geen monopolist blijven. Het is ook geen raketwetenschap wat ze doen. De concurrentie maakt een comeback. Ze zullen stunten met lage prijzen om marktaandeel te veroveren.” De huidige ebitda-marge van 35 procent is volgens hem op termijn niet houdbaar.

“Hij zit er helemaal naast”, zegt Stephan Klepp, analist bij Commerzbank in Londen, over zijn Duitse collega. “Dit is nog maar het begin voor Varta.”

Er zijn volgens hem maar weinig Duitse bedrijven die de komende achttien maanden zo explosief kunnen groeien. “Als je één aandeel wilt hebben naast de groten, zou het Varta moeten zijn.”

Vooralsnog heeft de Commerzbank-analist de meeste fans. Dat komt door een onorthodoxe actie van hem. Maandenlang werd gespeculeerd over de vraag of de batterijen van de nieuwe Airpods, de oordopjes van Apple, van Varta kwamen. De bedrijven wilden daar niets over kwijt.

“Ik werd ziek van alle speculatie”, zegt Klepp. “Het doorspitten van cijfers is belangrijk als analist. Maar het vinden van tastbaar bewijs ook.”

Zakmes
Klepp vertelt dat hij eind oktober zijn lokale Apple-store bezocht om meteen een set oortjes van Airpod Pro te kopen. “Ik heb zoiets nog nooit gedaan, maar ik heb ze opengemaakt met mijn Zwitserse zakmes.”

Zonde van de oordopjes, maar Klepp zag dat de hevige speculatie in aanloop naar het uitkomen van het Apple-product juist was. Op de batterij stond het modelnummer CP1154 A3 en toen wist Klepp genoeg. Een microbatterij van Varta uit het Zuid-Duitse stadje Ellwangen.

CP1154 A3 staat voor de zogeheten CoinPower van Varta, met een diameter van 11 millimeter en 5,4 millimeter hoogte. Naast het modelnummer kon het productieland niet ontbreken: Duitsland. Niet veel later bleek dat in de 'Echo Buds', oordopjes van Amazon, ook batterijen van Varta zitten.

Het Duitse karakter van het bedrijf wordt door Varta zelf nadrukkelijk gezien als een meerwaarde. Het kwaliteitslabel Made in Germany staat meteen onder het kopje succesfactoren in het jaarverslag. “Gegarandeerd zeer betrouwbaar, de beste kwaliteit, veiligheid en efficiëntie.”

Klepp bevestigt dat dit een wezenlijk onderdeel is van het succes van Varta. “Voor de fabrikanten van oordopjes is de batterij het duurste onderdeel. Daarom willen zij er zeker van zijn dat de kwaliteit perfect is.” Varta controleert volgens Klepp de kwaliteit van de gehele productielijn, van grondstof tot eindproduct.

De analist besloot afgelopen najaar aan zijn bureau ook oordopjes van Chinese makelij open te maken. De bestelling werd op internet geplaatst. Het openmaken van de oordopjes ging opvallend makkelijk maar al snel was er een probleem.

“Toen we de batterij opensneden, begon hij te roken. Chemicaliën kwamen vrij. Ik kreeg veel boze gezichten van collega’s.”

Duurzaamheid
Klepp zegt dat de mindere kwaliteit van de goedkope batterijvarianten uit Azië op gespannen voet staat met het duurzame en verantwoorde beleid dat afnemende bedrijven en hun aandeelhouders tegenwoordig nastreven.

“De impact van een kapotte batterij kan ernstig zijn, voor mensen in de fabrieken en voor kopers. Denk aan een kind dat speelt met een oordopje en hem stuk maakt. Dat is potentieel een enorm risico voor afnemers als Apple en Samsung die strikte gedragscodes hebben.”

Varta heeft zelf ook een naam hoog te houden. Het heeft een bijzondere geschiedenis die terug te voeren is tot 1887. Maar van het vroegere Varta is maar een deel over. In oktober 2017 werd het nieuwe Varta, dat zich specialiseerde in microbatterijen, naar de beurs gebracht.

Microbatterijen
De batterijtjes komen niet alleen terecht in draadloze smartphoneoortjes, maar ook in gehoorapparaten, autosleutels, gereedschap, camera’s en horloges. Varta maakt twee soorten microbatterijen. Enerzijds zijn dat de lithium-ionbatterijen voor draagbare apparaten zoals de Airpods. Anderzijds zijn het de simpele koolzinkbatterijen voor hoortoestellen.

Terwijl de grote spelers uit de markt van microbatterijen stapten, sloeg Varta juist een groeipad in, zegt Van der Horst. “Met koolzinkbatterijen voor hoortoestellen vergrootte Varta het marktaandeel van 5 naar 50 procent. Het is een standaardtechnologie maar het is een prima business. De wegwerpbatterijen die maximaal tien dagen mee kunnen, zullen niet snel verdwijnen, want de opticiens van de hoorapparaten leven ervan.”

De Duitse zakenbank Berenberg wijst erop dat de veroudering van de bevolking in het westen een van de megatrends is waar Varta van profiteert. Ongeveer een vijfde van de omzet en een derde van de winst van Varta komt uit de verkoop van relatief goedkoop te vervaardigen batterijen voor energie slurpende gehoorapparaten.

“De wegwerpbatterijen voor gehoorapparaten zijn de cash cow voor Varta”, zegt Klepp. “Maar de lithium-ionbatterijen uit hun entertainment-divisie leveren de beste marges.” Het orderboek puilt nu al uit. Nieuwe partijen maken hun entree met oordopjes: Google, Microsoft en Amazon.

“Varta bevindt zich in een benijdenswaardige positie”, aldus de analisten van Berenberg. “Het bedient alle grote koptelefoonproducenten. De toekomstige groei zal worden aangedreven door een wildgroei van draadloze oordopjes en de hogere penetratie van de batterijtjes.”

Sterke vraag
Varta verwacht vanaf 2022 meer dan 150 miljoen van deze lithium-ionbatterijen per jaar te gaan produceren. De investeringen in de productiecapaciteit zijn opgevoerd om aan de sterke vraag te voldoen.

Klepp zegt dat het effect van Apple als grote afnemer van Varta-batterijen pas de komende kwartalen echt zichtbaar wordt. “Ik denk dat de onderneming veel te conservatief is met haar eigen prognoses.”

Varta maakt de meeste productiemachines zelf, ook hier Made in Germany. Ze zijn sterk geautomatiseerd. “Varta maakt 1,4 miljard koolzinkbatterijen met tien werknemers”, zegt Van der Horst. “Ze hoeven maar aan twee schroeven te draaien en de productie wordt opgeschaald.”

Maar hij waarschuwt dat deze massaproductie veel lastiger is met lithium-ionbatterijen voor de oordopjes. “Die machines zijn veel duurder. Varta zal dus fors moeten investeren. Daardoor zal de return on capital terugvallen. Maar dat lijkt nu niemand te interesseren.”