Tot het verschijnen van de Nederlandse Corporate Governance Code 2016 was het begrip langetermijnaandeelhouderswaarde het richtsnoer voor beursgenoteerde ondernemingen. Er zijn voldoende argumenten die nog steeds pleiten voor een dergelijke benadering. In de langetermijnaandeelhouderswaarde-benadering wordt al tegemoet gekomen aan de belangen van overige stakeholders. Zowel het voldoen aan de heersende milieustandaarden, goed werkgeverschap en fatsoenlijk omgaan met toeleveranciers zijn essentieel voor het streven naar een economisch bestendig rendement voor aandeelhouders. Dat laatste is echter wel de essentie van een onderneming: het moet uiteindelijk duidelijk zijn of een onderneming erin slaagt aandeelhouderswaarde te creëren en de investering voor aandeelhouders dus lonend is. Is een investering niet lonend, dan zullen rationeel handelende aandeelhouders kiezen voor een investering in een andere, meer winstgevende onderneming.

Nuances
In veel landen staat het richtsnoer van een onderneming ter discussie, toch zijn er nuances. De discussie die in Amerika woedt, ziet niet zozeer op aandeelhouders versus overige stakeholders maar vooral op de korte- versus langetermijnbenadering waar het gaat om het creëren van aandeelhouderswaarde. Met het verschijnen van de Nederlandse Corporate Governance Code 2016 is het begrip langetermijnaandeelhouderswaarde ingeruild voor het bredere begrip langetermijnwaardecreatie. In dit begrip zit niet alleen aandeelhouderswaarde, maar ook het toevoegen van waarde voor andere stakeholders zoal werknemers, het milieu, crediteuren et cetera. Echter uit het begrip blijkt niet waar de prioriteit wordt gelegd, de zo vaak genoemde “stip op de horizon”.

In de financiële media wordt een debat gevoerd hoe het begrip langetermijnwaardecreatie ingevuld dient te worden. In dit debat wordt gesteld dat de onderneming ook andere doelen dan aandeelhouderswaarde mag nastreven en zelfs aan die andere doelen prioriteit mag geven. De manier waarop het begrip wordt gehanteerd, is voer voor veel discussie, maar leidt tot weinig tastbaar effect. In feite krijgt de ondernemingsleiding zelfs vrij spel als niet duidelijk is waarop men wordt afgerekend.

Speerpuntenbrief
Dat maakt het voor aandeelhouders en andere stakeholders zeer lastig om de prestaties van het management en de gang van zaken bij de onderneming op merites te beoordelen. In de speerpuntenbrief die eind 2018 aan alle Nederlandse beursvennootschappen is gestuurd, probeert de VEB een piketpaal te slaan. Gezonde rendementen op geïnvesteerd kapitaal vormen de basis van langetermijnwaardecreatie voor alle stakeholders. De cruciale vraag daarbij is, welk rendement het management op het geïnvesteerde eigen vermogen (ROIC of return on invested capital) denkt te kunnen behalen en in hoeverre dit afdoende is om over de gehele economische cyclus de kapitaalkosten goed te maken. Rendabele jaren moeten voldoende rendement opleveren om de mindere jaren (ruim) te compenseren.

De VEB is zich bewust van ontwikkelingen in het politiek-economisch speelveld die neigen naar verbreding van waardecreatie naar alle stakeholders. Dat neemt niet weg dat waardecreatie, waarbij de ROIC duidelijk hoger is dan de WACC (lees: de gemiddelde kostenvoet van zowel het eigen vermogen als vreemd vermogen), een voorwaarde is om de belangen van alle stakeholders op de lange termijn te kunnen blijven waarborgen. Is de ROIC beduidend lager dan de WACC, dan is sprake van kapitaalvernietiging en zal iedere rationele belegger een andere investeringsmogelijkheid zoeken. Een onderneming is dan immers op de langere termijn niet levensvatbaar.

Deugdelijke toelichting
In verslaglegging moet daarom een uitgebreide, specifieke en effectieve toelichting worden gegeven op het (financieel-economische) waarde-creërend vermogen van de onderneming. Daarbij hoort een gedetailleerde uitleg van eventuele concurrentievoordelen die een adequaat rendement op het ingezette kapitaal moeten waarborgen (waardedrijvende factoren). Ook is van belang dat bedrijven een deugdelijke toelichting geven op de gemaakte afweging om winsten te herinvesteren in het bedrijf en alternatieve bestemmingen van kapitaal (denk aan aandeleninkoop of dividend). Ten slotte moeten ondernemingen degelijk onderbouwen waarom het beloningsbeleid in lijn is met het doel van waardecreatie. Een transparante rapportage over de gekozen beloningscriteria in het jaarverslag maakt daarvan ook onderdeel uit. De jaarverslagen die begin volgend jaar verschijnen en de daaropvolgende aandeelhoudersvergaderingen worden een lakmoesproef. Hebben bestuurders en commissarissen de durf om hun beleid te verdedigen op basis van objectief vast te stellen maatstaven of moeten ze hun toevlucht nemen tot argumenten uit een grijsgroen gebied van – op de keper beschouwd – nobele maar slecht verifieerbare doelstellingen? Het wordt een spannend beursjaar.